主题：“价值投资”与古董“投资” -- 德斯蒙
家园 “价值投资”与古董“投资” 正统的股权理论认为，股权价值等于未来现金流的现值。假定某只股票每年分红1元，银行存款利率是5%，那么这只股票的价值为20元。如果再考虑到风险，股息收益必须比存款利率高，比如高3%，那么股票的价值就是12.5元。按照这个方法来计算，中信2007年底分红0.225元（税后），现行一年期存款利率是4.14%，风险增加3%，中信股票的价格应该是3.15元。
当然了，陈经认为中国股市是不看分红的，他的“价值投资”理论也不考虑分红。好吧，不考虑分红，那么类似的情形就是古董投机（或者说古董“投资”）。古董投机当然是不指望持有期间有现金流入，唯一目的就是在低价时买进，高价时卖出；随着经济的发展，古董也可能升值（应该说是市价上升）；古董也有题材，不同的时代有不同的热点；古董也可以炒作，找几个人发些文章，吹捧一下文化内涵，某类古董市价就会上升；古董也有风险，炒作太高之后就会下跌。OK，现在看看“价值投资”和古董“投资”是不是很类似？
又有人说了，我们看得是市盈率、市净率、增长率，这和古董怎么一样。那么请问，看了这么多率之后，你通过什么方式来获取收益，难道不是靠高抛低吸么？一个不分红的股票，公司盈利再多，净资产再大，增长率再高，和你这个无发言权的小股东有什么关系？你只有在卖出的时候才能获利，从你手里接棒的人也只有靠再次卖出才能获利，整个市场不就是个零和游戏么，不就是赌博么？你做高抛低吸，别人就不想做么？大家都想高抛低吸，最终不过是某些人赚了另一些人的钱罢了，这和投资有什么关系？（未完待续）
家园 别走别走，要走也先回答我的小白问题再走 按照我粗浅的理解，股票不就是公司的资产的份额吗。所以它的价值应该取决于公司资产的大小阿。和分红关系似乎不大阿。比如两个经营状况一样的公司，唯一区别是： 一个分红，一个不分红。不分红的公司由于手里有更多的资金，比起分红的公司更有可能经营成功，把资产做大，这样的它将来的股票价值应该更高才对。
公司毕竟是成长性的一种东西，和古董还是不太一样吧。可不可以用树林子做比喻。随着树越长越大，树林子的价值应该是越来越大。但这过程中并没有分红阿（假设树不结果子）。投资一片树林子算不算价值投资呢。
家园 资产的价值在于变现能力和风险 资产之所以有价值，就在于它能给你带来现金，或者你能直接使用。否则这项资产对你有何意义而言呢？具体到股票而言，如果没有分红，那就只有卖出才能带来现金。当一个公司的资产不停增长，利润不停增加的同时，他却一分钱不分，那么你能获得什么呢？当然你可以高价卖给下一个接手的人，问题是他也只能靠再次出卖来获得收益。作为一个小股东，你既不能要求公司解散取回自己的一份，也不能在公司的业务上有任何发言权。这种投资和古董“投资”何异？如果公司在积累阶段，你可以接受目前不分红，但这个前提是你预计未来会更多的分红。假如永远不分红，哪股票和废纸有啥区别？这道理其实和国有企业一样，理论上你拥有国企的一部分，但实际上如果它一直不上缴利润，你从中得到了什么？什么都没有。
家园 花，请教一下： 巴菲特的伯克夏哈撒韦公司分不分红？
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家园 花 一语中的。
家园 中国股市分红率太低固然有问题 可是分析股票的价值只用分红来考察，要么说你是保守型投资者，要么说你确实考虑的不全面。国外成熟资本市场也不是一概以股息率来定价的。
企业确实不是古董，企业是会发展的，有的企业处于发展时期，不分红是合理的，因为这是为了进入稳定期时候能积累更多的“股东权益”，是为了将来的分红能更多一些，如果你一直持有一个企业从上升期一直到平稳期，这么做是符合股东利益最大化的原则的。
这也是为什么DDM模型发展成了DCF模型的原因，我认为是资本市场的进步。
家园 花。引申一下，房地产，如果不出租的话 也不能算是投资了。
家园 清晰有据,娓娓道来,好文! 老兄功底很深厚啊.行文不温不火,逻辑上丝丝入扣,列证时清晰有据,令人信服.应该是专业人士吧.
特别是续篇对中信的估值分析方法,让人眼前一亮.我一直感觉老拙虽然对业绩数据的跟踪非常到位,但是配合操作的目标价位却缺乏说服力.他预测的业绩有相当的准确性,但目标市赢率却定得很随意,以至于很难把他的目标价位作为操作依据.而老兄的这套估值方法一定程度上能补其不足.
而且以前看大行的报告,对其所言的目标价位.因不知依据的是什么,所以不敢作为参考.老兄能否在这方面指点一二,先谢了.
家园 偶是纯粹的业余人士 理论上目标价位都是参照同类企业，行业地位，业务发展，整体经济环境等等。不过实际上就像某人说的，在中国这些用处不大。我个人看法，按他说的思路，股价普遍跌破2块的时候去买好了，或者到时候去买指数基金。当然具体机会你自己看吧。
家园 赞一个 家园 续：“价值投资”与古董“投资” 前面解释了正统的股权价值理论，但实际上，大部分的股票市价并不是完全按照这个理论得出的。因为还有预期，为了预期将来的能到更多的分红，所以可以放弃现在的股息。这也很好理解，毕竟更多的收益就需要更多的投资，比如小孩子就是要吃得更多，而几乎不用做事情。这样，用现金流的贴现值就不好衡量当前的股价了。为此，人们又提出了市盈率和市净率来评判股票价值。当然，无论是市盈率和市净率，还是投资未来也好，股票的价值都在于现金流入，哪怕是未来的现金流入，否则就还是古董“投资”。
这样，评价股票的价值，除了当前派息的数量之外，市盈率和市净率也可以作为参考依据。然而，什么标准才能作为参照呢？鉴于中国股市的波动性和不规范性，我想美国股市的数据大概可以作为一个参照物，至少这个也是陈经认可的标准。具体到中信证券而言，东海证券的报告提供了五大投行03年-07年的数据，我们可以用这个作为参考。首先看派息与股价之比，五大行五年的平均值分别为0.01764，0.01404，0.00762，0.0324，0.03775，再平均后为0.022。按此比例，中信当前的股价应该在11.36元；单独按各个比例计算，最高32.81元，最低6.62元。请注意，这个派息比例已经考虑到留存足够利润作为再投资的基础。再看市盈率，五大行2006年（2006年没受到次贷的影响，年景也比较好）的市盈率分别为13.6，16.3，10.1，9.9，10.8，平均值为12.14。按此比例，中信当前的股价应该为17.48元，最高23.47元，最低14.26元。最后看市净率，五大行2006年的市净率分别为2.52，2.34，2.55，1.63，2.34，平均2.28。按此比例，中信当前的股价应该为17.88元，最高19.99元，最低12.78元。通过上述分析，中信的合理股价应该在11.36元到17.88元之间，最高不超过32.81元。这个数字和东海的分析报告比较接近（19.5-24.0元），也和陈经自己的估值相差不远（20元）。但请注意的是，上述参考的五大投行的数据，是从2002-2007年的记录，尤其是市净率和市盈率，采用的是2006年的数字。这个阶段，是全球金融市场极度繁荣、泡沫横生的阶段，也就是大牛市时期。
由此可见，按照各种方法来和国际投行的股价来比较，中信的股价基本上都应该在20元上下浮动，这点我想陈经自己也是承认的。现在的问题在于，如何能预料中信在未来五年内能够达到75-125元的高位呢？从20到75甚至125，国际巨头们的股价也没有在最近5年的大牛市中增加如此之多，凭什么中信能做到呢？尤其对于券商这个高风险行业，巨亏得风险其实并不小。次贷危机之前，各家投行的报表都很好看，但转眼间就是几十上百亿的计提，股价也接近腰斩。这一点在中信自己身上也有反映，去年占到净利润近一半的50亿南创收益，几个月过后就浮亏32亿，难道不是爬得高摔得重的典范么？假定从现在开始5年内能有下一个大牛市，那么如何预料到在此之间中信不会犯大错误呢？
总之，投机就是投机，虽然也一样能赚钱，但不能说成是投资。但死捂一只高风险的券商股，其风险实在是很难控制，还要想达到百分之几百的利润，更是几率不大。从我个人的角度来看，投机并非不能做，但要控制风险。例如在低点时买进指数基金，同时购买多只基金来规避清盘的风险，只要中国经济不崩溃，在股指重回高点时抛出，一样可以获利丰厚。这虽然也是投机的一种，但风险相对会小很多。简而言之，首先要认清自己的行为本质，而后尽最大努力规避风险，无论投机还是投资这都是基本准则。
PS:不适应这里的氛围，本不想多写，不过既然已经留了尾巴，那就总要续完。以上。
家园 其实你说的这些，一期格子组有过相当的讨论 中信不能套用“五大行”的估值得模型的原因有：
1、中信的融资融券业务还未展开，长期来看，这一块能贡献相当的利息收入
2、中信的自营盘基本上靠自有资金，而五大行利用了借贷资金，有杠杆效应
3、中信的基金业务刚刚起步，这部分将来的比重会比较大，而这部分的基金管理费收入比较稳定
4、期货、权证业务还未全面展开
5、中信的直投业务还未全面展开
当然，长期来看，还有一些负面因素，如：佣金费率、基金管理费等将来会下调，A股的换手率也会下降。
所以说，走出熊市之后，我觉得中信股价涨500%，不算过分。
具体的请看轻阳于飞的一些分析：
家园 不是新业务就好 五大行搞出了次贷，结果损失惨重；五大行搞出了ARS债券，结果损失惨重。
不是创新就好，不是新业务就好，新==高风险。
中信从盈利50亿到浮亏32亿也已经验证了这个道理。