主题：中国储备的投资 -- 子玉
中国储备的投资
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中国的外汇储备达到1万亿，笔者估计在2009年底可能超过2万亿美元。如此巨大的国家储备是世界上前所未有的。有一种估计认为全世界目前的热钱有10万亿，那么可以看到中国的储备已经与热钱成1：10的比例。
中国政府对于这么多的储备，一举一动将引起国际金融市场和各主要经济体的金融形势的强烈反应。这也就是为什么现在网络上关于中国储备的热炒的背景。笔者预期更多的对中国储备的妖魔化宣传。这种妖魔化宣传在明年将更趋疯狂，但是到了下半年，或者到了中国外汇储备政策表现出自行其是不为所动的趋势之后，妖魔化将消退。到那个时候，更多的将是各种献计献策各种国际金融机构出来承揽投资项目。讨论中国外汇储备的投资问题，是本文的关键。
中国的外汇储备将主要用于投资
笔者多次表达过中国外汇储备的管理不是西方理论所能处理的。因为中国的特点是：
1。外汇管制制度。估计这个制度将继续保持相当长的时期。
2。国有企业依然占有较高比例。国家依然具有通过国有企业进行商业活动的渠道。
3。外汇储备远远超过储备下限。
当一个国家的储备徘徊在下限附近的时候，央行的管理目标就是保证有足够的储备可以维持进出口业务和其他换汇申请。当中国的储备远远超过下限，那么储备的功能发生质的变化，储备的用途和出路遂成为一个必须解决的问题。
笔者估算过中国目前的储备下限在3000亿美元左右。其中用于进出口的用汇只需要不到1500亿。中国有7000亿美元的储备实际上是可以用于投资的。
可以用于投资不代表已经用于投资。因为原来的机制就是把外汇安全地保存好，保证用汇，保证申请用汇的批准的办事效率。就可以了。在储备较低的时候，没有余钱可以投资，因此就不会产生投资的管理课题。
可以说央行在管理外汇储备上将面临一个重大的角色转换。从管理用汇到外汇投资，是一个非常困难的转换。特别我国的金融投资经验比较少，这方面的磨练需要时间。
但是本文要说的就是这种转化，这种投资，将是央行不得不去做的。其原因下面要一一表述。
储备因为美元贬值面临缩水风险
如果储备不存在缩水的风险，央行大可以躺在大堆的美钞上睡觉。但是美元面临随时贬值的风险，这种风险已经成为金融界的共识。因此，7000亿美元这部分可支配的储备，就产生了巨大的汇兑损益的风险。
正是这种风险，使得中国的央行没有办法一成不变的把收入的外汇存起来，不做投资。
一种国际上的建议就是继续买进美国国债。但是这种办法无法回避美元贬值的风险，所以是无法继续下去的储备投资策略。
如果没有这个问题，相信央行不会采取任何措施。但是有了这个问题，央行面临巨大的责任和压力。这种压力早晚要变成央行的行动。如果央行不做政策调整，那么很快，在下一波美元贬值，比如对欧元对日元贬值时，央行将有失职的责任。
特别是在中国脱离盯死美元的汇率制度之后，央行的汇兑损益将呈现在账面上，使得央行责任无所藏匿。
外汇一篮子汇率不利美元资产
过去人民币挂靠美元或者说盯死美元，所以美元相对其它主要货币贬值的话，央行账面上并不反映出来，因为美元和人民币之间的比值固定，所以美元贬值必须要另外计算才能观察到。
实行一篮子汇率，必然使得这个概念货币成为记账货币。于是美元的波动将引起这个汇率指数的波动。美元资产的缩水将一览无遗地表现在央行账面上。这对于央行的压力将加大。
刘军洛在两年前就提出次金本位储备结构。如果采取模拟模型把次金本位储备进行一番演算的话，一定会更明显地看到美元资产缩水的严重性。
因此，记账货币的不同，将最后推动央行逐渐舍弃美元资产。
分组管理投资也不利于美元资产
今天看到一个资料介绍央行储备管理部门成立了4个投资处，约有200人管理1万亿储备。[1]其中投资一处和二处分别管理美元投资和欧元投资。三处和四处的功能不清楚。
这种组织结构表明中国的储备投资已经正式开始。一处投资美国国债和美元公司债券。这显然是过去的一班人马。二处投资欧元资产。这样两个组之间将在投资效益上形成比较。这对于美元贬值过程中的投资收益率形成对照。笔者认为这样的结果很可能进一步形成美元资产的压缩。
三处和四处很可能是次金本位思想的投资部门。这点我们很快就会得到确切的信息。
今后新增一万亿美元储备将主要被用于投资
笔者估计过今后三年中国新增储备可能达到又一个1万亿。由于央行投资的责任明确了，任务明确了，人员配备了，因此中国新增储备的投资将渐渐形成一套体系。这个过程很可能伴随着美元的进一步贬值。这样就可能形成一个互相激荡的过程，就是贬值推动投资多元化，而多元化促使美元贬值。
由于这个原因，国际对于中国储备的增加异常警觉。然而我们已经分析了，储备的增长是不以国际利益各方的意愿而停止的，多元化也超出了央行能够自我压抑的可能。储备将继续增长，央行从管理换汇进一步向储备投资转化，多元化将渐渐深入。这就是笔者要指出的前景。
[1]中国外储司扩军至200人 1人管50亿美元
http://www.singtaonet.com/chinafin/t20061114_391650.html
道理很简单，要是它真跌到我们心痛的程度，米国该痛成什么样子啊？美元的大幅度贬值不是美国大量印美钞可以解决的。
石油，铁矿，稀有金属．．．．
先对楼主贴作有一些补充说明。关于中国外汇储备的下限，楼主估计的少了，尤其可能少估了外债偿付这一块。中国2006年到期在一年以内的短期外债就接近5000亿美元，对此是需要足额流动性准备的。不过鉴于目前外汇储备总额已接近17000亿美元，楼主关于超额储备的看法没有太大问题。关于央行管理外汇储备部门的情况，根据个人了解，与楼主的介绍有出入。当然，对此有很多猜测，但难以识别真伪。
对于国家外汇储备投资的方向，可谓众说纷纭，各有其道理。这里只想提一些个人看法。
首先，国家外汇储备投资方向不能轻易披露，关注是应该的，但咱们自己不能把自己给抖出去。目前中国在国际市场上没有定价权，还受到很多外国的限制。你刚一说要买什么，那个“什么”就已经涨上去了，国家炒家把它炒高了等着中国来接盘。再有就是西方国家总体上还是限制外汇储备投资的对象，次贷救急都可能不受欢迎，更别说锦上添花了。在这方面，新加坡的GIC隐蔽得比较好，以至于基本没人知道其准确规模。前几天看到一条新闻把中国的CIC按规模排在GIC的前面，也就是默认GIC只有1000多亿美元，可据个人了解，其实际规模肯能接近甚至超过3000亿美元，那可真叫闷声发大财。
其次，在对外投资方面应多由企业自主投资。近来CIC投资黑石比较失败，学费交得太多了些。还有所谓各主权财富基金抄底次贷的事也是沸沸扬扬。另一方面，国际大宗商品价格飞涨，主权基金又似乎没跟上。但这里面有个问题，那就是在目前国家已经不缺外汇的情况下，我们的企业该做什么，如果地球人都知道什么该买什么不该买，那么由企业或者说民间来驱动是不是更好呢？
最后，国家外汇储备投资的风险承受能力不可能很高。这一点与上一点有联系。国家外汇储备毕竟是政府对公众的负债，超额的部分能获得较高的投资收益固然可喜，但毕竟政府是非营利性的。另一方面，如果遭受明显亏损会影响国家形象、主权信用甚至经济安全。懂点经济的人都了解，风险必然与收益匹配，高收益必然意味着高风险，天下没有免费的午餐。在政府风险承受能力较低的情况下，要取得较高收益就比较难。
我现在主要从投资者的角度考虑问题。国家储备的投资只是一个影响资产价格的因素，不考虑它应该怎么运作，而是估计它怎么运作。
就象庄家和老鼠仓的关系.