主题：【文摘】背刀客：退却的底线在哪里 -- 股市就是搏傻游

当年的国共之战，仍然值得重温。

　　当年四野打下四平的时候，估计没几个人想到一年后就能把蒋介石赶下海。国民革命军呢，虽然战斗力弱一点，但归根到底还是有800万之众，人民解放军呢，就算再强，也不过是600万。如果按照股市上大多数人的想法，那么国共之间必有一个均衡的位置，在这个位置上，国军的防守等于共军的进攻，市场达到了平衡，蒋介石就见底了。

　　但如果仔细分析国军与共军，看看每一个战士和军官，就会得到不同的结论。共军打下地盘是要闹暴风骤雨的，分田分地分牲口，国军如果夺回来，那比虎口夺食还难。而国军呢，不知道为什么而战。共军先立于不败之地，国军已处于不胜之先，这样的战争，打下来就是一边倒的。

　　再来看今天的A股市场，理论上讲，下跌的过程就是估值变得越发便宜的过程，因此必然在某一点上，出于价值投资目的的买入者和出于趋势投资目的的卖出者，力量达到平衡，从而支持市场逐渐筑底。但，这只是理论，这个理论建立的前提，是中国存在价值投资者和适合价值投资的股票。

　　但是，仔细分析，这个机制却很难起作用，根本原因是中国既缺乏价值投资者，也缺乏适合价值投资的投资标的。

　　首先看散户，基本上是在3000点以上入市的，趋势投资的特征非常明显；基金和私募作为比排名的机构，本质上一定是趋势投资的；产业资本，其主体部分，是在权钱交易中依靠寻租行为发展起来的，一向缺乏进行价值投资的传统。这个市场上当然不排除有几万、几十万甚至上百万进行价值投资的人，但和巨大的市值比起来，和更庞大的趋势投资者的队伍比起来，还是可以说，中国缺乏价值投资者。缺乏价值投资者，并不是因为中国人不喜欢价值投资，恰恰相反，很多人都标榜自己是价值投资者，包括一些成功的趋势投资者和几乎所有失败的趋势投资者。中国缺少真正的价值投资者的根源，在于在产业领域国家权利和制度干预具有压倒性的影响力，从而使得基于价值分析的产业并购不具备足够的安全边际，而基于权钱交易的产业投资则具有足够显著的收益空间，以至于对进入成本和投资价值问题的仔细考虑变得非常可笑。在证券市场上，长期的股票供给控制，造成了市场估值较高，以至于市场只在94年20%的市场利率的情况下出现过10倍pe的瞬间值，而绝大多数时间里，估值都在20倍PE以上，也就是市场作为一个整体，从来没有提供过价值投资机会，但确实提供了大量的趋势投资机会。

　　本轮下跌，真正与趋势卖出者抗衡的，是出于做反弹目的的趋势买入者，而后者本质上是个一定时滞后的卖出者。正是这种缺乏实质性承接的投资者结构，造成了市场一跌再跌，也造成了反弹操作者因缺乏对手盘而最终受损。

　　如果我们问现有投资者一个最简单的问题，你持有手头的股票，是预期它能涨，还是因为你认为它值？恐怕，八成以上的人会说认为它值，但如果你再问，为什么值，又会有八成的人说，都跌了这么多了，还不值？投资者结构中的趋势投资者的比例，可见一斑。

　　如果我们看一下中国投资者的资产配置，基本上要麽没有进入资本市场，要麽就是家庭资产40%以上在资本市场，前者就是大家通常所说的空头，他们通常是反映迟钝和回避风险的人；后者就是我们所说的多头，他们大多数是在本轮牛市的财富效应号召下到股市寻宝的人，如果不是下跌这么突然、幅度这么大、速度这么快和从来没有反弹，我相信这后面的大多数人也早已卖出了股票。对于现在的多头来说，他们在资本市场上的配置比例是严重超标的，因此从未来看来，他们都是空头，因为他们要卖出；对于现在的空头来说，他们对资本市场充满了怀疑态度，他们是潜在的多头，但资本市场如果要吸引这些1000-6000点的过程中都不肯出手的人，那确实需要更好的理由。至少我现在看不到更好的故事，当然有一些好故事，但没有06、07年的时候动听，很难想象能够打动那些当年都不肯出手的人。

　　如果我们在2.7倍PB的位置强行进行价值投资，那么就会遭遇更严峻的问题：标的在哪里？对于所有门槛很低的竞争性行业来说，价值投资的起始位置，也应该在1.5倍PB以下，那么我们看看，钢铁、电力、煤炭、石化、有色、银行、保险、证券、房地产、汽车、家电，这些占据了80%以上市值的行业，哪个PB低于了2倍？又有哪个个股的PB低于了1.5倍？对于有一定门槛的医药、食品、商业、通讯、机械、交通运输行业来说，如果分红收益率达到了3%，就可以考虑价值投资了，但是，这些行业目前普遍的分红收益率不足1.5%，我天天刷屏，也没有找到一只分红收益率超过3%的个股。

　　如果我们找到了个股，进行趋势投资，期望依靠公司的增长弥补股价的高估，那就是一次趋势投资，而趋势投资者的买点，一定是在右侧，而不是价值投资者所选择的左侧。当然，也会有不合格的趋势投资者在左侧去赌，但随着左侧的延伸，必然再度转变成趋势卖出者。

　　我所经历的中国股市，在过去的5年里提供了趋势投资的机会，但是今年没有提供，所以作为趋势投资者，我只能退出。但是，从趋势投资者转好为价值投资者，那是一次危险的跳跃，基本上类似于一个牛仔异想天开地想转行做斗牛士，如果功课做得不足，那么这种转变有的时候是致命的。

　　谁不想做个伟大的价值投资者呢？但是，阿根廷和法国不出产成功的股市价值投资者，1971年之前的美国也不生产这种怪物。价值投资基本上就是美国经济和社会转型成功后，在美国81-01年出现了20年，在人类历史上真是空前绝后。价值投资就类似依靠海平面测量来预测洋流方向的活动，但是在一条小河里，水流的变化要比测量的速度还快。如果中国值得领导世界，那么中国一定会给投资者提供价值投资的机会，还会造就不止一个巴菲特。但是，如果梵天宝殿并非MADE FOR CHINA，而我们注定还是一个要在起起伏伏中跌跌撞撞的民族，那就抓紧把手吧，我们已经漂流到了瀑布上缘。

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感觉写的还是挺有道理的。

有一点，作者认为价值投资的买入者很难抑制趋势投资的卖出者，但跌到一定程度，趋势投资的买入者是可以抑制趋势投资的卖出者的。