主题：【原创】般若之城（上） -- 燕青

而“投资者的国际化和风险传播的国际化”，则是基于资产证券化后由于构建过程极为复杂，涉及多方主体，因此除了具有一般证券所有的风险外（如利率风险、汇率风险、流动性风险和主体信用风险等），由于美国证券市场的国际性，而导致投资者的国际化，从而使得信用链大大加长、拓展到地球每一个角落，不但使得风险传播具有了国际化的特点，而且还产生了各种特有的风险，主要由信用风险（债务人对资产池偿付的拖欠等导致资产池信用级别降低的风险）、提前支付风险、资金不匹配风险（即资产池所产生的现金流与证券偿付所要求的现金流仔利率、货币种类等方面不匹配）等等。

至于“杠杆交易”，要弄清楚它，则首先要明白什么是杠杆收购（简称LBO）。杠杆收购通常指私募公司通过大额举债的方式来收购公司，而自己只投入一小部分的资本。这些债务通 常由银行、基金公司等金融机构来提供，其数额可高达收购价的90%。杠杆贷款在此情形下应运而生。其游戏规则并不复杂，私募公司通常会选择一些在成熟行业，具有稳定现金流的公司，通过向银行融资买下该公司，并抬高其负债率，以达到提高内部报酬率和税盾的目的。而银行则把这些贷款卖给对冲基金、担保贷款凭 证 (CLO)等，以转移风险。可以说，次贷主要面向个人而杠杆贷款主要面向公司，但两者犹如孪生兄弟一样相似：两者都拥有很高的贷款额度价值比，通俗点说，是指贷款者承担的风险大；对于次贷，个人只需付利息，杠杆贷款雷同，比如一些一次还本贷款（bullet loan），公司只要付利息，而本金则可以等到八九年后付清；在次贷里有抵押贷款再融资，是指用新的贷款来替代旧的贷款，而这在杠杆贷款被称为红利再融 资，如果公司在债务到期时，没有足够的资金偿还，就可以通过此手段来延期；最后，次贷与杠杆贷款最相近也最致命的地方就是维持其存在的大前提：次贷在借助便宜信贷来买房并假设房价会不断上涨；而私募也在利用银行的低利率并假设经济永远不会萧条。

所以，所谓“杠杆交易”就是指对冲基金为追求高回报而大量运用以上杠杆贷款，使用不多的本金来撬动几倍甚至几十倍的资产。显而易见的，这种杠杆投资又是一把双刃剑，对盈利和亏损都具有放大作用，一旦成功，回报就相当丰厚；而一旦失败，对对冲基金自身来讲，丧失的不过是本金，但由此产生的风险则被迅速地向外传递。

俗话说得好，凡是债务都是必须偿还的，美国这张建立于资产证券化等金融衍生工具的信用卡一旦刷爆，恐怕全球经济立马就会陷于崩溃。

举例来说，在去年次贷危机爆发前，LBO曾一度辉煌，5月份欧美杠杆贷款交易量超过1000亿欧元；但在7月次贷爆发后，交易量下滑到不足100亿欧元。 据标准普尔统计，2007全年欧美杠杆贷款的交易量达到了近7500亿美元，这是自2003年来的最高峰。其中由银行提供的3000亿美元由于信贷危机， 二级市场的疲软无法消化，以致出现所谓的贷款堵塞。虽然目前这一状况有所缓解，但实质问题并没有解决。因为销售出去的只是一些风险小的资财，而风险大的仍 留在银行手中。这一切恰恰证明了杠杆贷款存在与次贷泡沫一样的问题：流动性危机。

作为次级贷款的难兄难弟，杠杆贷款恐怕将要重蹈次贷的覆辙，因为维持其生存的环境和前提已经慢慢消失。就当前看，全球金融业动荡不安，相信银行 会加强贷款政策管理，而世界经济增长减缓也逐级成为事实，如果公司无法保证足够的现金来支付高额利息的话，后果将不堪设想。估计到2008年将有1500 亿美元的杠杆贷款到期，虽然公司可以用各种金融手段来延缓问题的到来，但常言道：躲得了初一，躲不过十五。提前消费明天的后果，恐怕就要在今天偿还了。

所以，在这样的般若之后，繁荣与萧条都似乎随时伴随着美国。尤其重要的是，大量的资产证券化等金融工具涌现，现在已开始使得传统的货币政策失效。

因为在资产证券化过程中，金融机构中大量的出现了所谓表外业务。“表外业务”的“表“是指“资产负债表”，所以，表外业务，其英文名: Off-balance-sheet Business ，是指金融机构所从事的、按照现行的会计准则不记入资产负债表内、不形成现实资产负债但能增加银行收益的业务。表外业务是有风险的经营活动， 形成银行的或有资产和或有负债，其中一部分还有可能转变为银行的实有资产和实有负债，故通常要求在会计报表的附注中予以揭示。

表外业务一般包括以下三种类型：

1.担保类业务，是指金融机构接受客户的委托对第三方承担责任的业务，包括担保（保函）、备用信用证、跟单信用证、承兑等。

2.承诺业务，是指金融机构在未来某一日期按照事先约定的条件向客户提供约定的信用业务，包括贷款承诺等。

3.金融衍生交易类业务，是指金融机构为满足客户保值或自身头寸管理等需要而进行的货币（包括外汇）和利率的远期、掉期、期权等衍生交易业务。

表外业务的处理对金融机构来说意义重大：当资产以真实出售的方式过户给特设信托机构，金融机构做为原始权益人已放弃了对这些资产的控制权，会计准则允许金融机构将已证券化的资产从资产负债表上剔除并确认收益和损失。《巴塞尔协议》规定，银行的资本和风险资产总额的比例不低于８％。采用资产证券化的表外业务处理，就可以把证券化的风险资产转移到资产负债表之外，降低资产负债表上的风险资产总额，提高资本充足率。

正是由于相当一部分证券化产品不体现在资产负债表中，市场无法得到关于金融机构经营及投资策略的充分和准确的信息，一旦出现问题，短期内无法确知问题的严重程度，导致市场出现各种负面的猜测。另一方面，金融机构为避免声誉上的损失，往往会承担该特设信托机构的部分责任或损失，使原来设计的风险隔离失效。　

总之，这种资产证券化的复杂结构，已经使得其成为信息黑洞，同时，成为市场货币的创造者和流动性的释放者，使得中央银行丧失货币的唯一发行者的角色，从而，产生一定程度的央行货币调控失灵的问题。

众所周知，传统的信用创造基本由银行体系完成，中央银行可以通过贴现窗口、存款准备金制度和利率政策等工具对全社会的信用创造实施有效的调控，同时，还可以实施风险资本管理等手段约束银行的信用创造行为。但资产证券化已经显著改变了这种传统的信用创造模式，即金融机构可以先行发放信贷资产，再通过卖出这些风险资产给其他金融机构来创造新发贷款空间，从而部分取代了中央银行的部分角色，也使得中央银行丧失了决定性的控制能力。

所以，在过去若干年中，由于充当世界货币的美元的宽松货币金融环境使得全球信风险衍生工具得到了爆炸式的增长，信贷市场与资本市场界限日益模糊、商业银行与投资银行界限日益模糊、场内市场与场外市场界限日益模糊，不仅面临通常监控“铁路警察、各管一段”的窘境，尤为重要的是，中央银行所依赖的调控传导机制也发生了巨大的变化。当流动性状况在某一局部（如次贷）发生逆转时，就可能引发了市场连锁式的崩溃。这是，中央银行采取短期的和对商业银行的信用放松（如大幅降息、注资）就很难传导到更长期的市场和商业银行以外的金融机构，传统的“救灾”措施也就无法解决风险定价失灵的问题。更严重的是，这种灾难的发生，不再是局部的，而会由于“杠杆交易”、“激进风险策略”和“羊群效应”，倍增系统性风险，并将局部的问题迅速扩大，波浪式传导给交易对手乃至整个世界交易市场，形成一种金融核爆炸式的破坏性效应。

所以，“美国在布雷顿森林体系崩溃后，经过了二十年左右，终于在全球建立起了自己的信用经济系统，并且成功地运用这一信用经济系统操纵了全球经济。世界各国既是美国的债权人，也是为美国服务的信用卡公司。各国担心的不是美国还不出钱来，而是担心美国不刷卡，不消费。而美国刷卡越厉害，消费越多，各国放债人的经 济也就越发展。在这个意义上，债权人和债务人的主客位置已经发生了异化和颠倒，不是美国依赖于各国经济，而是各国经济依赖于美国。作为全球最大的一张信用 卡持有者，美国用自己得天独厚的条件、强大的支付能力和良好的信誉掌控了世界经济，并且把世界经济紧紧地绑在了自己的身上。”

但“眼下，世界各国面临美国经济这张巨无霸的信用卡早已陷入了两难境地，离开美国经济这张信用卡，全球经济将会陷入全面的衰退和萧条，但美国经济这张信用卡一 旦刷爆，全球经济一定会陷于崩溃。如何让美国把这信用卡不断地有理性地刷下去，是世界各国需要考虑的一个重要经济问题。而美国作为全球最大一张信用卡的持 有者，所考虑的问题则是如何把这张卡的信用额度运用到最大限度，如何最大程度地从经济全球化中获得最大的利益。至于这张信用卡何时刷爆，目前还无人能知晓。”

我也在追问，当这座巍峨壮观、头大脚轻、呈现出倒三角形式的化外般若之城，一旦其绚丽的泡沫破灭，是否会否成为罗生门———金融资本主义的生死之门？

我想那种金融崩溃后产生的巨量流动性，就会如罗生门中的倾盆大雨一样，那种雨水的凶暴狂肆、毁天灭地，隐约着美元流动性在奔涌咆哮时，人类精神外在物质对异化的生产力和生产关系矛盾运动的冷酷无情地鞭挞和摧毁。

正如黑泽明所说：“在这个世界 上，人说的话最不能相信。”在美元包裹下的富丽堂换、纸醉金迷后面，是所有世人心中的恐慌不已。而当谎言已经成为世界的主宰，并且越来越显得理所当然，此时，我们的天空就笼罩在了那个著名的凶杀现场的树林里，我们知道，那些阳光照不到的树荫阴暗如同人心，而在这些错落的阴影中，通向地狱的罗生门将会訇然洞开。

因此，我们是否想过，我们的世界是怎样的？是否如在电影中那样，“过路人会剥掉弃婴的衣服”，而我们则走投无路，必须认同那剥死人衣服的老太婆的话，“要不是这么干，那也得饿死”，然后去剥掉老太婆的衣服，最后“消失在黑洞洞的夜里”。　

存在主义者说，他人即地狱。那是人类生存的无奈与困境。而在具有化外般若智慧的面容忧愁的僧人心中，“这比一切都要恐怖”。

是啊，如果人类不能彼此相信，世界将会变得如何？

尼采说：众神已死，而上帝却说，要有光；我问光在何处，佛曰：请回归东方，那是人类最后的洁白般若之城。