主题：【文摘】离金融危机到底还有多远 -- 查理一世

在宏观调控进行了半年之后，下一步调控的方向和内容，已经发生了悄然的变化。种种迹象表明，四中全会召开以后，宏观调控基本定调，中央的下一阶段的工作重心，将转向以控制金融风险为主。

银行方面 调控措施，虽然收到了可观的效果，抑制了经济的过热，但也产生了一个副产品，即银行大量呆坏帐的出现。此前经济的过热，正是银行信贷资金大量投入的杰作，随着调控的打压，过热的泡沫是破灭了，但信贷资金收回的希望，也随之破灭了，大量的呆坏帐也随之产生，随着调控的深入，这个问题日益突出，银行系统的金融风险显露无余。

证券市场 由于种种原因，股市错失了解决自身顽疾的最佳时机，而现在的形势愈发严峻，股市的危机已经扩散到了整个的金融系统，股市危机有进一步“进化”成金融危机的危险。

政府与经济

一、中国经济的主流是国有经济，对国有经济主体的走向，政府有着决定性的影响；

二、政府在很大程度上调节着社会分配关系，从而直接和间接地影响着资源的配置；

三、中央政府与各地方政府作为投资决策者，有着各自的利益关系。

n中国经济的投资决策权集中在各级政府就造成了经济周期性波动的后果。政府是好政府，官员是好官员。政府的官员一门心思就是想如何尽快的把经济搞上去。于是，只要经济稍一放松，各级政府就要千方百计地多争一些投资，多上几个项目，以便发展得更快一些。全国如此，基建规模于是越搞越大，战线越拉越长。投资需求拉动经济高速增长，而资源的短缺又同时带动物价上涨。这样，经济热到一定程度，闹到各方面紧张，再难以为继时，中央政府一个急刹车，一刀切下来，经济进入调整阶段，步入低谷。这样完成一个周期。我们的所有制关系被定性为公有制，但它的实现形式却是政府所有制：中央政府所有制和地方政府所有制。它们各自有自己特殊的利益关系，不是"全民"或"国有"几个字就可以轻轻地概括下来的。

宏观调控

中国经济的最大风险是金融风险；中国的金融问题主要是银行问题；银行问题主要是四大国有商业银行的问题；四大行的问题主要是不良资产的问题。截止到今年一季度末，不良贷款余额共计3．5万亿元左右，按20％回收率来计算，不良贷款市价总值约为7000亿元，是股市总值的14％，保险总资产的70％。不管从风险定价还是从市场规模来看，不良贷款市场在金融市场中占有非常重要的地位，是金融市场不可或缺的一个组成部分。

央行2003年第二季度的《中国货币政策执行报告》 “一是部分低水平、高能耗、高污染的小煤矿、小钢铁、小水泥等死灰复燃。二是一些地方违反规划、无序兴办各类开发区，个别地方以发展高新技术产业为名低价或无偿出让土地，自行减免税费，产业趋同化加剧。三是房地产存在局部过热的现象。四是汽车行业竞争加剧”

中国以往的经济过热，由于产权制度不完善，政府直接介入市场，同时银行看不住自己的贷款，只能依靠行业政策和总量收缩来对经济进行控制。这便造成周而复始的“一放就乱，一乱就收，一收就死”的局面。

美国目前货币政策的最终目标内容是：充分就业、经济增长、制止通货膨胀、平衡国际收支。有趣的是，美国目前的货币政策最终目标也已经成为中国宏观调控的4大目标；不同的是，经济增长放在就业之前。不过，就业问题事实上已成为中国经济的头号问题。

GDP、CPI、PPI 、Housing Starts

7月中旬正是人们最为关心前一段经济紧缩措施对经济有何影响的时候，而国家统计局公布的数字却使人备感困惑：数据说二季度GDP同比增长9.6 %，相较去年SARS影响后的基数显得过低；而统计局又对去年二季度的数字进行了修订，GDP由原来的6.7%改为7.9%。相应的修订，还牵涉到第三产业为主的许多领域。在经济学界、业界乃至相当一部分政府经济官员中，仍有激烈批评和指责；更有许多识者指出，权威部门对统计数字这种揉面团式的修改并非偶一为之，国家统计数据的可信度和严肃性受到很大的挑战。

今年第三季度我国居民消费价格上涨将在5.2%左右。四季度涨幅会比三季度明显减少,预计在2.8%至3%之间,全年的涨幅估计在3.8%至4.1%之间。预计明年的水平比今年要低。今年8月份我国居民消费价格指数(CPI)同比上涨5.3%，环比上涨0.7%。这一同比增幅与上月持平而环比升幅加大的数据表明，当月CPI的涨幅有所增大。食品价格一直是推动本轮CPI上涨的主导力量。明年 CPI涨幅可能止于4% 。

利率和汇率

为调控经济本来应当调整利率，但在当前汇率保持不变，而人民币面临较大升值压力的情况下，如果上调人民币利率，只会进一步吸引国际资本，更进一步加大人民币升值压力。利率工具不能用，所以此次只好选择上调准备金率。利率与汇率是资金的价格，由于价格杠杆无法运用到位，运用其他工具，可能将引发很大争议。同样是因为价格杠杆运用不到位，央行在许多时候最后只有把货币政策推衍为产业政策。

央行建立宏观经济的一整套监察和调控体系固然必不可少，但细察央行年来货币供给一度失控的内因可知，如果不对商业银行体系特别是四大国有商业银行进行彻底的改革，仅仅技术层面的运筹很可能陷入左右支绌的局面。与此相比，则此番经济过热与否与如何调控，并非至为关键在投资、生产快速增长的同时，结构性矛盾日益突出，盲目重复建设的情况也明显加剧。

社保基金和保险市场

国家目前一年的财政收入2万多亿元，就算是百分之百地投入社会保障，平均每人每年也就1000多元。

新华保险因为赔付问题已经被限制开设分支机构；平安保险上半年的实际投资收益率0。06%；

银行问题

2004年6月21日，全力准备上市的中行、建行今年第二次剥离不良资产，共计2787亿元，均为可疑类贷款。截止到今年一季度末，不良贷款余额共计3．5万亿元左右，按20％回收率来计算，不良贷款市价总值约为7000亿元，是股市总值的14％，保险总资产的70％。

四大金融管理公司

1999年，注册资金同为100亿元的四大金融管理公司相继成立。成立后，他们从四大国有银行手中以原价收购了1．4万亿不良贷款，资金来源一是资产管理公司发行的8200亿元长期专项金融债券；二是央行提供的6000亿元再贷款。

银监会4月26日公布的统计报告表明截至2004年3月末中国4家金融资产管理公司累计处置不良资产5286．8亿元，累计回收现金1054．8亿元??占阶段性处置不良资产的20％。

世界银行旗下的国际金融公司出资5000万美元发起设立了专门从事中国不良资产处置业务的“长江中国”投资基金；亚洲开发银行也出资4500万美元成立了“扬子”基金专门从事与房地产有关的不良资产处置工作。

2001年11月，摩根士丹利通过竞标购得华融价值108亿元的3个资产包，但时至今日，这些不良资产的运作情况并不清楚。

2002年，高盛将长城81亿不良资产悉数收入囊中。2003年7月8日，建行与摩根士丹利就“不良资产处置试点项目”签署了交易合同，该项目是国内商业银行首次与外资合作处置不良资产。根据协议，建行将把账面价值43亿元的“债权资产包”的70％出售给大摩，并用剩余的30％债权与大摩成立合资公司共同处置这些不良资产。

2004年4月27日，全球最大的金融集团花旗集团从中国长城资产管理公司成功购入23．26亿元的不良资产。出于商业秘密协议原则，双方并没有向外界公布其转让价格。 同样是在4月，摩根大通银行宣布已经与中国华融资产管理公司签署一项协议，旨在收购华融于2003年年底拍卖的两笔不良资产。2004年5月31日，中国建设银行正式对外宣布，备受关注的建行40亿元抵债资产拍卖终于尘埃落定。在参与竞争的15家机构中，摩根士丹利和德意志银行最终胜出，分别拿下三个资产包中的两个和一个。两家机构将付出14亿多元的现金，从而使建行这次交易的现金回收率达到34．75％。

截至2003年末，四大公司先后13次利用外资处置不良资产，涉及贷款本金及表内利息达825．27亿元，回收现金25．33亿元。其中，向外资出售不良资产428．39亿元，回收现金10．7亿元，与外资合作处置不良资产396．88亿元，已回收现金14．63亿元。这组数据的背后意味着，外资参与处置不良资产的平均回现率仅为3％，远低于四大资产管理公司??简称四大公司??自身20％左右的总体平均回现率。

评论

巴曙松说，外资参与中国金融界不良资产的处置、并且表现出十分活跃的倾向，总体上是值得鼓励的。把外资引入不良资产，不光是能够引进国外的战略投资者，利用外国的资金，更是能够利用国外金融机构在全球各地的影响力。外资当前热衷参与处置的不良资产，在很大程度上是希望以较低的成本进入原来可能存在管制的业务领域。从这个意义上说，不良资产处置往往成为外资进入中国市场的一个跳板。

有分析人士指出，外资投行是借帮助中国处理不良资产之机，进入中国的企业并购市场，以缩短它们进入的时间成本，并力图在最短的时间内熟悉中国市场，拿到投行资源。

中国银监会监管一部近日在对金融资产管理公司利用外资处置不良资产状况进行全面调研后，毫不客气地指出，四大公司不仅难以应对国际投资银行的挑战，相关的法律法规也不健全，行业管理、风险防范非常薄弱。

证券市场

我国的证券市场是资金推动型市场，股票市场也是一个复杂的博弈场。各种利益主体，如地方政府、上市公司、券商、媒体等，均通过各种方式进行博弈，以求自身利益的最大化。在博弈中保持清醒头脑，维护市场公平，不为既得利益者所左右，对于市场监管者至为重要。而掌握博弈中的主动权，有赖于专业能力、政治智慧和改革决心。

监管当局过分关心指数，甚至觉得难以承受可能的改革震荡，还有一个原因就是对券商的担忧。中国传统券商“官商一家”的背景，使其具有某种特殊能量。近年来大批券商靠委托理财为生，其间高息“融资”、做庄控盘比比皆是，遇有市场低迷则只能在生存线上挣扎，其催动利好以求短期“解套”的冲动必然十分强烈。券商的利益诉求以种种方式直接间接影响决策者，其直接结果就是改革措施难以出台。

利好

国务院拟恢复设立“证券委员会”

股权问题

诚信问题

建立百亿中国证券市场风险防范基金

拓展入市资金渠道

降低并只对卖出方单边征收印花税

免红利所得税

建立上市公司诚信基金

QFII

强制A股分红

利空

股权分置悬而未决 ，中国证券市场最根本的问题之一就是股权分置。这是个结构性的问题。

超级大盘股融资身影已然可见 ,四大国有商业银行改制上市、国资委直属特大型企业的整体上市、长江电力收购母公司发电机组，恐怕宝钢280亿的增发与这些巨头相比只能算小巫见大巫了！

定价体系面临调整 ，目前新股发行机制面临全面改革，其中发行市盈率由20倍改为10倍的提法将使市场重心下移，牵引市盈率走低。