主题：【原创】分析雅戈尔（600177），请老拙和各位高手指教 -- 懿和

2007年9月3日，中国证监会发行审核委员会2007年第114次工作会议审核了本公司发行可转换公司债券方案。根据审核结果，公司发行可转换公司债券申请未获通过。

中报预告,增长220%以上.

根据预告,上年同期净利润为383477262.53元,半年报显示,净利润为1301477913.29,同比增长239.39%;

调整后,去年上半年净利润为385509986.49,调整后,增长237.67%.

均超预告.

我对买股票的理解是:合伙做生意.所以我选择不单是持续成长的公司,还要有稳定的领导层.在中国这点

非常重要.以下几点补充对雅戈尔的看法

1.李如成是个李嘉诚式的人物,天生的大商人,为人低调,生活简朴,酷爱而且善于赚钱.年轻(50出头)还至少能干十年

2.雅戈尔置业是间一点不比万科差的房地产公司.地产业发展到现在,最主要的成功因素三个:资金,人脉,品牌.在资金运做上

,雅戈尔这种实业为后盾的公司会比万科强,而且雅戈尔置业的财务处理相当保守,相对房地产企业来说.至于人脉的经营,农民

式的企业家是强项.雅戈尔的品牌知名度也不会比万科差.还有一点,万科专注于做住宅(实际上它操作过的商业项目很失败,所以再也不干了),雅戈尔的地产项目基本都是商住结合或者是区域中心,实际上成功的商业地产开发比住宅的利润要高好多,这方面

雅戈尔的先天优势就不言而喻了.有人认为土地是地产的命脉,但我个人认为发展至今大家都拿不到便宜地的前提下,从长远看,已经不是核心因素.顺便提一下,我在国内是经营建筑设计公司和地产策划公司,对这个行业基本还算比较熟悉.雅戈3者尔在苏州拿的那块地,我有个苏州的房地产客户当年也是竞争者,现在说起来还非常后悔没抢到(当时宏观调控,他有些心虚)

3.关于有人提雅戈尔的目标是做财团,我也基本这样认为.否则它不会减持中信,它又不缺钱.还有一点就是李如成这种脚踏实地的作风原因吧,财富在股市里始终只是个数字,拿出来换成土地,基本就算真正赚到手了,呵呵.李如成很多时候表现出这种很实在的一面,当年纺织业大滑坡他投资搞纺织城就说过,纺织城搞在宁波边上,就算没搞好,拆了搞成房地产也不会亏.我最欣赏这种做最坏打算之后做最大胆决策的企业家.又好象它完全自己搞销售终端(自己买铺位开专卖店),李如成的说法是:就算失败,铺位的升值和出租也有10%利润.我理解无论市道好坏都能持续发展的企业因该就是这种类型的.

综合而看,这样的公司持续持有是没问题的,它的价值远远还没发掘出来

• 雅戈尔的牛途其实才刚开始(如果牛市继续的话)

盲点：左顾右盼的领跑

　　我曾经在一篇文章中谈到：一个“恐龙”级的企业，看不到身后；一个“鲸鱼”级的企业，看不到头顶；一个“大象”级的企业，看不到脚下。“视野”消失了，于是思考与努力都显得十分盲目。　　

　　我想任何一个个人与企业都不希望出现“盲点”，但我们的确无法避免，尤其我们身处这样一个“变化”可以用光速来形容的社会。“比较”的好处在此时就显得十分重要，你可以忘乎所以，但当你选择好一个时空坐标时，选择好你的标杆企业时，这样你即使不低头也会知道自己在哪里。看雅戈尔与杉杉，现在各种分析的声音几乎是一边倒的。在一个长期以结果为导向的社会中，这既是规则也很公平。但即使这样，我们难道就没有盲点吗？　　

　　盲点一：标准

　　有个相声中说到一副对子，上联是“说你行，你就行，不行也行”；下联是“说不行，就不行，行也不行”。横批是“不服不行”。其实在我理解，这就是“标准”的设定，会直接影响对一个事物的判断。今天无论是众人对杉杉的批驳、对雅戈尔的褒奖，其实我们是在心中设定了标准——行业排名、销售收入。　　

　　对于企业都追求的“大”，我们想想究竟什么是“大”？究竟多“大”算“大”？放到世界500强这样的“大”面前，雅戈尔和杉杉都只有一个结果——“差距”，这时它们自身之间的差距在这种比较的坐标中几乎可以忽略不计；放到德隆这样盛极而衰的“大”面前，雅戈尔和杉杉的健康存在也显得一样没有差距，短期的“大”与“小”都要经得住时间的考验；放到王均瑶“壮士未酬身先死”的“大”面前，企业家的“大”与永续经营的“大”可能才是影响雅戈尔与杉杉未来走势的关键因素。　　

　　如果说，雅戈尔与杉杉之间的竞争是一场球赛。不能因为雅戈尔刚刚进了一个球，你在欢呼的同时就对比赛有了肯定的判断。不要忘记开场时杉杉已经进过一个球，现在的比分只是一比一平。因为还有“未来”这个下半场的时间，所以任何判断都也只能算是预测。　　

　　盲点二：时空

　　“以史为鉴可知古今”，其实在雅戈尔与杉杉之间发生的故事，很多方面最终证明郑永刚是判断对了方向，而李如成是作对了结果。而完成这样逆转的神奇力量就是无人觉察的“时间”。　　

　　郑永刚判断西服领导品牌的地位会逐步下降，以此为信号进行了服装产业的调整。的确如此，与杉杉当年40%的市场占有率相比，雅戈尔即使目前作为中国服装行业的第一品牌，目前也只拥有10%的市场占有率。但是，也同样是市场占有率下降的这几年，而几乎包括杉杉在内的优势服装企业的销售收入却在稳步上升。为什么？以前城里人不经常穿的，现在经常穿了；以前只有城里人穿的，现在农村也开始穿了；以前只有让中国人穿的，现在老外也开始穿了。这种量的变化恐怕是郑永刚当年所没有想到的，也一定不会是李如成当年就能预料到的。　　

　　郑永刚判断服装品牌会越来越趋个性化，于是他开发、合作了几十个服装品牌。的确如此，目前中国个性化的服装品牌如雨后春笋般迅速崛起。而就在这个时候，这个倡导多品牌战略的“教主”却把自己苦心经营多年的法涵诗和梵尚两个品牌出售。而多年坚持单品牌策略的雅戈尔却进行了品牌延伸，分别推出了“绿色雅戈尔”、“蓝色雅戈尔”、“金色雅戈尔”。为什么会产生这样的反差？其实脱离了市场的品牌只能算是空中楼阁，“品牌”的价值不在于你是否拥有它的“产权证”，而是在于它究竟有多少“追随者”。　　

　　郑永刚判断服装企业进入产销系统一定会增加许多不必要的成本，而且很难很好进行整合。的确如此，雅戈尔在强力推进产供销产业链一体化的过程中，郑先生的语言与判断都在雅戈尔的实际操作中出现了。产能过剩了，1995年之后雅戈尔的销售网络基本能够不能很好消化强大的产能，但是雅戈尔就在这个时期采取了两条腿走路的方式，1996年至2002年期间，雅戈尔自有品牌销售收入的比例下降为71%，委托加工的“其他产品”比例上升至29%。上游原料生产、下游渠道网络的管理因数量的增多困难了，但就在这个时候，“讨厌”的计算机技术与管理科学结合的发展，又一次将郑先生的判断推向一个两难的境地。2001年开始，雅戈尔与中科院合作，启动并实施了“雅戈尔数字化工程”，建立沟通雅戈尔集团上下、内外联系的集物流、信息流、资金流于一体的供应链管理系统，并进行161家分公司的物流管理信息系统建设和启动了150家卖场的数字化管理系统，将分散在各地的需求、资源和库存数据集成起来。一个庞大的“恐龙”躯体象装上了全球卫星定位系统，步履轻盈的大步向前。

　　郑永刚当时判断的很多问题都出现了，但在出现这些问题的同时，能够解决这些问题的办法与工具也在与时俱进地诞生着，这是他没有想到的。正是时空的变化，使得郑永刚先生未能如愿成为一个成功的预言家，这也是他的一个遗憾。　　

　　盲点三：成功

　　俄国著名作家托尔斯泰写过这样一个短篇故事：有一个农夫，每天早出晚归地耕种一小片贫瘠的土地，累死累活，收效甚微，一位天使可怜农夫的境遇，就对农夫说，只要他能不停地跑一圈，他跑过的地方就全部归其所有。于是，农夫兴奋地朝前跑去。跑累了，想停下来休息一会儿，然而一想到家里的妻子儿女们都需要更多的土地来生活，又拼命地再往前跑……有人告诉他，你到了该往回跑的时候了，不然，你就完了。农夫根本听不进去，他只想得到更多的土地，更多的金钱，更多的享受。可是，终因心衰力竭，倒地而亡。生命没有了，土地没有了，一切都没有了，欲望使他失去了一切。　　

　　中国企业现在有两个问题应该引起足够重视，一个是曾经成功过，对曾经的成功有着深深的眷恋；另一个就是渴望不断的成功，涸泽而渔，透支企业资源，最终无功而返。这种眷恋成功与奢望成功加速了成功企业的衰亡之路。　　

　　在这个角度上来讲，我认为杉杉具有比雅戈尔更为丰富、宝贵的财富。他经历过辉煌，听过掌声、看过鲜花；他也经历挫折，饱受质疑、有口难言；他又在经历新的成长，坦坦荡荡、心静若水。一个有过波折与痛苦的企业其实拥有更强的承忍力与爆发力。雅戈尔算得上是一路绿灯，但在没有出现“拐点”时候，你是不是应该反思在未来的时间里，还有多少个如宁波这样的房地产商机可以获取？面对地处浙江越来越高的用工、用电、物流成本的增加，一个结构复杂的庞大机体如何才能持续保持强劲的增长？面对纺织服装产业生产在全球的周期性转移，逐步丢失OEM订单的空余超大规模产能如何释放？杉杉曾经在多年的领跑中，最终迷失了自己，雅戈尔如何保证在没有“前敌”的孤独中坚持自己、保持自己？

　　点评：

　　领跑有几种危险的情绪：其一、骄傲，自以为第一沾沾自喜，殊不知高手对决，最后胜负只在毫厘；其二、懈怠，没有对手的紧逼，警惕性与节奏性都有所放松，这样被追赶的案例在中国可以用筐装；其三、盲目，对于一个越野车手来讲，最迷茫的时候就是看不到车辙的时候，即使领先也很茫然，因为任何一次在路口的错误选择都可以会失掉来之不易的领先优势。

　　领跑需要的不仅仅是实力，尤其是长期领跑。领跑者无法左顾右盼，因为你参照的只有自己，你需要超越、战胜的也只有自己。否则，你只有等待一个比你更自信的追逐者赶上来给你指引。　　

　　通过整篇雅戈尔与杉杉“四点”分析能够看清什么？窥一斑而见全豹？由点及面、由表及里？其实也许什么都不能，也许只是比“三点”考虑得更周密“一点”。

　　现在的中国企业有时候谁也看不懂，你今天觉得他就是标杆、就是典型、就是模式，结果他死得速度比任何人预想的都要快。看到别人众口铄金质疑一家企业时，你以为“真理总是站在少数人”一边而自鸣得意时，给你耳光的都是你“恨铁不成钢的主”。　　

　　杉杉的郑先生最喜欢谈品牌，但看看他现在干的这些高科技，却是技术门槛很高，而到底需不需要品牌都要打个问号的项目。而雅戈尔的李先生虽然干的是产业链整合的苦活、累活，但现在丝毫不敢把品牌建设抛在脑后。难道这就是“德比”之战的不可预料？难道这就是究竟谁是下个阶段领跑者与追逐者的又一“拐点”？　　

　　不知道结果！是“德比”最大的一种期待……

雅戈尔VS杉杉：同城“德比”的领跑与追逐

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中国营销传播网， 2005-07-20， 作者: 燕涛、黄江伟， 访问人数: 3485

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亮点

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亮点：别具一格的多元化

　　说起来十分有意思，大家从不怀疑雅戈尔是一个纺织服装企业，可仔细看看数据，其实销售收入和利润的贡献却是房地产项目遥遥领先，纺织服装俨然成了“副业”；而杉杉一路高喊高科技也已经很多年了，但实际贡献似乎也像很多上市公司推出的其他“花样概念”一样，有点“水中花、镜中月”的味道，喊了多少年转型，却还是一个服装企业的“说唱脸谱”。

　　几乎和中国所有成功的企业一样，面对“遍地是黄金”的中国市场。雅戈尔和杉杉两个成功的服装企业也无一例外地进行了多元化的扩张。而即使面对同样的发展需求，他们还是选择了不同的两个方向，又一如他们个性鲜明的风格，雅戈尔选择“脚踏实地”的土地，而杉杉却瞄准了只有院士才能明白的高科技。　　

　　多元化的构架：雅戈尔采取的是“六轮驱动”——服装、纺织、外贸、证券、房地产、基础设施等，其中服装纺织在产业内是自成一体，涉身外贸是为了推动主业的国际化发展，身入证券、房地产是为了调剂主业资金余缺并把握巨额利润的机会，参与基础设施是为了保证资本运作的稳健经营。依雅戈尔未来发展目标和服装主业在集团产业中所占比重来看，雅戈尔多元化的逻辑是一种关联性多元化。杉杉则与此不同，杉杉未来的集团发展目标是要成为横跨服装、高科技、资本运作三大板块的大型产业集团，在多元化的发展逻辑上，杉杉的设想是让服装、高科技、资本运作三个板块独立经营、互不搭界。虽然目前服装板块在杉杉集团中的比重很大，但未来杉杉会逐步将投资的重心转向高科技板块。显然，杉杉选择的是非关联性发展。　　

　　多元化的成果：李如成倾向于把资金投入到相对稳健的产业中。目前，宁波最大的房地产公司和国际贸易公司都属于雅戈尔，它们的利润已经占据集团总收入的60％。2002－2004年，服装、酒店、贸易等各项业务的业绩每年基本持平。除新增的纺织业务外，雅戈尔的业绩增长来源于地产业绩快速增长。雅戈尔现已有土地储备136.8万平方米，已开发和拟开发的建筑面积达到220万平方米，具有国内中上规模地产公司的资质。计划在4年左右完成开发，2008年底前地产预计总收入接近130亿元。2007年前后是地产重要收获期。除了房地产和对外贸易，雅戈尔还将部分资金涉足旅游业、传媒业等。　　

　　郑永刚则将高科技作为了杉杉重点发展的产业。目前杉杉已拥有18微米铜箔材料、锂离子负极材料、热缩材料、高温压力传感器等四项国家863项目。此外还拥有CO2淬取、生物耗氧菌发酵处理垃圾、纳米面电热材料、超级电容器、奥思旺材料等9个高科技项目。目前，杉杉集团对高科技领域的累积投资约为10亿元，如今旗下已有高科技公司共达13家。

　　介入高科技的同时，郑永刚全线出击，欲将杉杉改造成为一个控股企业。通过成立上海科润创业投资有限公司，郑永刚在购并方面快速扩张。2000年，杉杉参股由中科院控股的上市公司长春热缩(600100.SH，现更名为中科英华)。2002年5月，中科院主动出让一些股份给杉杉，杉杉成为了第一大股东。2002年收购从事外贸的国际合作集团，成立了上海杉杉房地产开发公司。“产业资本之后，就必须与金融资本结合。”郑永刚开始进入金融领域。2002年初，杉杉入股东吴证券公司成为相对大股东。而杉杉还参股了宁波市商业银行和宁波杉立期货经纪公司。　　

　　多元化的理由：李如成曾这样解释雅戈尔的多元化：“不要把雅戈尔仅仅看作一个服装企业。在做大了以后，也可以做别的产业。说不定雅戈尔几十年以后，造卫星也是有可能的。很多500强企业的主业也并不是最开始的业务。一个行业总会老化，我们还会寻找新的投入”。“在中国做房地产还有几十年的前景，房地产也是雅戈尔升级换代的一个产业。房地产会成为雅戈尔的一个长期产业来做。衣食住行之中，住也是一个很大的产业。”　　

　　郑永刚对自己的多元化也作了这样的阐述：“服装是个基础性的行业，光靠服装板块难以实现我们的战略目标，因此集团需要重新定位，寻找新的经济增长点。杉杉投资的高新技术板块，主攻方向是新材料，这也是科技部的主攻方向，它领域广，生命周期长，而且ＣＭＳ项目我们拥有自主知识产权”。“我们的服装、高科技、资本运作三个板块独立运营，互不搭界。目前服装对集团的支撑非常大，但今后高科技板块对集团的贡献会更大。”　　

　　现在看来郑永刚真是有点辛苦，高科技产业的回报周期长、风险大还使得许多不确定因素存在。杉杉的多元化似乎也就是这样带着问号陌路狂奔，值得期待，也让人揪心。而雅戈尔单是在宁波一地就拥有如此多的土地储备，一方面说明李如成的眼光独到，另一方面也不能不说，这是其在宁波发展壮大后获得的一种奖赏。纺织服装企业规模大，能够解决大量就业；原料、成衣、销售的产业一体化，又为地方GDP的增长带来不少贡献。面对一个挥挥手“登陆”上海滩的郑永刚，李如成的务实、稳重、识大体似乎也让当地的“父母官”十分欣赏，在欣赏之余，给点优惠与支持也就显得十分自然了。这让李如成在宁波享受的“亲情”与郑永刚到上海得到的“欢迎”之间形成反差，于是自然在经济回报方面也显出一定的差距。　　

　　对于李如成斥巨资建设的纺织城、服装城、终端门店的未来，尝到房地产甜头的李老板一点都不担心：“纺织城和专卖店系统本身都包含了庞大的地产储备，即使专卖店运转不灵了，还可以坐地收租金，这些店面出租年收益也将超过10％。而将来宁波市区扩展到雅戈尔纺织城时，纺织城的地价就要比今天高出许多，那时将厂房拆除开发房地产也是很赚钱的”。莫不成雅戈尔最后和麦当劳一样？赚了一堆土地和房产？　　

　　点评：

　　在中国，一个相对规模较大的企业如若没有实施多元化，会被别人认为水平不行。因为中国市场的不规范、法制的不健全，很多企业几乎俯身就可获得较高回报。而更多企业的多元化之举也是被机会利诱的、政府吹捧的、银行骄纵的、股市包装的。　　

　　有时候看看杉杉的各种选择，听听郑永刚的各种分析，不就是我们常讲的“趋势”吗？所以我们好像也希望机会的天平是向他倾斜的，来论证世界上的规律也一定会在中国发生。但我们又必须清醒，看任何现象，分析任何问题，一定不要忘记所在的区域与所处的时间。“中国”、“市场经济转轨期”，这是需要我们经常加入到战略分析坐标系的重要考量。　　

雅戈尔VS杉杉：同城“德比”的领跑与追逐

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中国营销传播网， 2005-07-20， 作者: 燕涛、黄江伟， 访问人数: 3485

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盲点

拐点：南辕北辙的决策

　　今天，当我们翻阅1995年至2004年中国服装行业每年的“一百零八将”排名时，我们可以看到雅戈尔和杉杉这两个同城兄弟之间精彩的竞争与促进，成为了中国服装行业二十多年发展中一段浓墨重彩的篇章。但当我们仔细将一些数据整理分析，我们会发现，领跑多年的杉杉自1999年被雅戈尔在销售收入和利税方面双双赶超后，从此这种格局再也没有发生改变。这是在一场实力相当的竞争对决中很难见到的场景，一般来讲，领跑与追逐者之间会出现一段竞争的胶着期，在交替“领跑”后才会出现明显的差距。而杉杉1998年至1999年出现的这个“拐点”的背后，到底发生了怎样的重大决策？而同样在这样一个时间“拐点”上，雅戈尔成功超越杉杉，并持续增长多年，一举在2002年全面实现了销售收入和利税行业中的领跑地位，这段成功者超越成功者的背后，又发生了怎样惊心动魄的变革？这就是“拐点”研究的乐趣之所在，一个成长曲线“拐点”的背后，真实记录了转折是如何在一个特点时间点的前后发生的。　　

　　根据杉杉和雅戈尔的一些纪录，我们捕捉到这样两个细节。1998年3月，地点是宁波戚家山酒店。郑永刚就在这家酒店召开了一场不仅影响杉杉，而且最终影响了整个行业格局的重要会议。而也几乎在同一个时刻，李如成在雅戈尔全国营销会议上几乎歇斯底里地作了几小时的演讲，来重点阐述面对新环境、新变化，雅戈尔打算采取的新战略、新策略。是不是就是这样一个酒店、是不是就是这样一种歇斯底里的表情？影响了两个企业发生了如此重大的历史转折？

　　问题是思变的源泉

　　服装企业的营销与其它企业有着本质的不同，那就是季节性极为突出，时尚流行的变化较大，最大的特点就是强大的现金流和物流，设计与销售、物流同时完成。常言道：“货不停留利自生”。而事实上很多企业的产品仅仅停留在流通的中间环节，根本没有达成现实的销售，库存和现金流严重制约了企业发展。这些问题长期以来成为服装企业不可逾越的鸿沟，对于杉杉和雅戈尔这样当时已经有一定规模的企业更是十分头痛的问题，每年在销售渠道上压制的货款就高达亿元。　　

　　同时在传统的服装产业销售模式中，渠道流通企业在很大程度上是拿生产企业的钱订生产企业的货，产品销多销少对销售经理没有本质的区别，零售店促销方式单调，不能灵活的随市场的变化而变化，且还极易滋生腐败。而当时本土的服装企业虽然都有一个自己的营销体系，但总体上营销体系规模偏小，层次不高，稳定性不够，控制能力不强，效率也偏低，体现出来的品牌张力与市场拓展力都明显不够。所以生产企业对于渠道基本上是处于一种“对其不满意但自己又需要”的被动境地。　　

　　而且由于当时服装市场的易于进入和高利润，国内服装经营企业日渐增多，当企业的资产规模和销售规模达到一定的水平，而又不能及时进行有效的调整时，后进入的竞争者必将对其形成很大的威胁。并且处于领先角色的杉杉、雅戈尔都面临着增长趋势变缓，市场占有率下降的现状。　　

　　面对诸多问题，任何一个上进的企业都会进行积极的思变。而恰恰是对于市场上存在的同类型问题，雅戈尔与杉杉走向了两条差异极大的道路。　　

　　郑永刚的“三板斧”

　　面对问题，郑永刚又一次激情澎湃地做了“急先锋”。

　　产销剥离：郑永刚的设想是：杉杉要像NIKE那样，只专注于品牌的经营，将加工外包和借助特许加盟商之手来使杉杉脱离销售、生产环节。于是面对杉杉自1992年投资7—8亿建立的销售网络，到1997年已拥有了全国最大的服装销售体系。具有2700多个销售网点和仓库、3600多位销售员规模的网络。郑永刚大刀阔斧的剥离了集团原有的生产和销售网络，他认为产供销一条龙的做法是一种推动式经营，更适合短缺经济时期；在买方市场时期，应是拉动式经营，也就是提出设计的理念和时尚产品的设计，让消费者挑选。同时一个企业兼做生产和销售很难专业化。　　

　　多品牌战略：其次杉杉开始积极推进多品牌战略，郑永刚认为服装行业的“最具核心价值”环节在于品牌营运及服装设计。于是在其核心品牌杉杉的基础上，又陆续开发、合作了8个国际品牌玛珂·爱莎尼、莎喜等；9个国际注册设计师品牌法涵诗、纪诺思、菲莱、法恩·迪莎、梵尚、菲荷等；3个原创品牌意丹奴、小杉哥等21个服装品牌。　　

　　多元化转型：同时郑永刚认为国内西服市场日趋饱和，增长潜力有限，不能满足公司进一步发展的需要。因此，提出了向高科技方向发展的战略设想，并通过集团公司作为孵化器，开始向高科技型企业转化。并为适应这个调整，将公司总部迁往上海。　　

　　李如成的“一根筋”

　　向“上游”取水：由于我国面料的自给率仅为40%，国内高档面料还无法替代进口面料。雅戈尔就需要很多进口。这就成了影响雅戈尔成本的重要因素，另外国内外很多面料企业把产业纷纷向下游发展，开始进入成衣制造，如此一来，雅戈尔的服装制造空间进一步被压缩。在这个背景下，李如成决定投资建设纺织城。他认为“最根本的我们还是想找一条自己独创的路，服装的模仿很快，但是面料的模仿要有一个阶段。”　　

　　掌控“下游”渠道：雅戈尔在1997年以前的营业费用投入与一般服装内销企业基本相当，但1997年以后，营销费用大幅增加，按营销费用占销售收入的比重来比较，雅戈尔是当时杉杉的两倍左右。从95年到99年底雅戈尔共在营销网络及配套软硬件上投入11个亿以上的资金。时至今日，雅戈尔已拥有了160多家销售分公司，2200多个固定销售点，800多家特许店，1000余家商场专卖柜等组成的庞大的营销网络。数据显示，目前雅戈尔35%以上的销售额得益于自身营建的营销网络。“将销售渠道掌握在自己手中，是雅戈尔拓展服装产业下游产业链的重要一环。”根据李如成的思路，今天的雅戈尔，不但是生产企业，还是流通企业。

　　面对这样的变化，李如成这样解释：虽然工业是不应该进入商业的，工业与商业的分离是一个必然的结果，但这是明天的事情，而我们要考虑今天的事情。厂家要直接面对客户，这是一个很苦的行业。但这个行业是一个根本，谁和市场最接近，谁就掌控主动权，所以，我们要进入流通。我们不能等，不能等中国的商业改革好，不能等外资进入中国后，再来做销售。而郑永刚也十分悲壮地谈及自己的选择：当初我为了把服装企业做大，在服装界第一个推出产供销一体化模式，是考虑到当时中国特有的短缺经济状况。实际上，在国外是没有这种做法的。服装在讲究个性的时代靠单个品牌占有市场份额总是有限的，国际上的一些知名品牌实际规模都不大。就像大家说的，市场在变，产供销一体化的运作方式也完成了它的使命。这个市场份额第一如果是以大量的浪费打拼出来的，那么我情愿不要这个第一！　

　　现实主义的李如成与浪漫主义的郑永刚，就这样迎来了企业发展的一个“风水岭”。1998年开始，杉杉逐步丢掉了西服第一品牌的位置，丢掉了中国第一服装品牌的地位，更丢掉了中国第一大纺织服装企业的位置，市场占有率也由最鼎盛时期的近40%下降到5%不到。而自以为用先进模式成功解决渠道问题的杉杉，却在渠道方面始终没有十分通畅，以至于2005年初又不得已进行渠道的二次变革。而雅戈尔却在97年至99年期间，在我国服装市场出现增长乏力和典型的需求约束型市场特征时，仍保持了29%—55%和的增长势头。雅戈尔更是在获得衬衫第一品牌的基础上，短短几年就将西服第一品牌、中国服装第一品牌、中国第一大纺织服装企业的位置牢牢掌控。　　

　　点评

　　企业在经营过程中，成本是最为主要的影响因素。杉杉看似剥离了生产与网络建设的成本，但高的品牌定位与高的利润之间并没有绝对的等式关系，相反要维护高的品牌定位需要投入更大的资金。雅戈尔的成功之处在于，并没有因为对规模的追求，放弃对品牌的塑造，其实他所走的路线是结合了目前中国市场的实际需求。　　

　　企业最大的成本是决策的成本，所以企业家如何在个人决策曾经不断成功的历史上，加大、加强科学决策的方法与依据，对于一个曾经成功并渴望继续成功的企业来讲是至关重要的。

雅戈尔VS杉杉：同城“德比”的领跑与追逐

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中国营销传播网， 2005-07-20， 作者: 燕涛、黄江伟， 访问人数: 3485

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看点

拐点

亮点

盲点

　　同一座城市、同一个行业、共同经历一段领跑与追逐的商战风云；

　　不同两家企业、不同两位企业家、不同两种风格与性格的对抗与交锋；

　　十余年来，几乎没有相同的判断与抉择，却演绎了相似的成功与辉煌……　　

　　“德比”一词最早被用于赛马场上。“德比”指英国小城德比郡，那里是英国举办赛马比赛的地方，德比郡出产的赛马更是闻名英国赛马界。在英国的赛马比赛中，参赛马大都来自德比郡，“德比大战”被用来形容“来自德比郡的马之间的比赛”，渐渐地，“德比”被引伸到其他体育比赛领域，形容同城两个球队之间的比赛。

　　和同城球队之间的“德比”相比，同处一个城市的雅戈尔与杉杉，同处一个时代的雅戈尔与杉杉，同处一个行业的雅戈尔与杉杉，在十余年间所演绎的领跑与追逐，何尝不是一段精彩的“德比之战”？而透过这场“德比”，你几乎可以看到中国服装行业近二十年发展的历史；透过这场“德比”，你更可以了解到身处重大历史变革期的中国服装企业，如何实践和探索着通往成功与辉煌的路径；透过这场“德比”，你还可以知道中国改革开放以来，第一代企业、企业家面对战略选择时的思考与抉择。

　　——1983年，李如成开始担任雅戈尔前身“青春服装厂”厂长；

　　——1989年，郑永刚接管杉杉的前身“宁波甬港服装厂”；

　　——1992年12月，杉杉正式成立；

　　——1993年3月，雅戈尔正式成立；

　　——1996年1月，杉杉股票上市；

　　——1998年11月，雅戈尔股票上市；

　　——1993年至1999年，杉杉的主业西服曾在中国市场占有率连续7年保持第一，最高时占有整个市场份额的37%；

　　——1995年，雅戈尔衬衫的市场占有率超过杉杉，成为同行业第一，并将此桂冠保持了十年至今；

　　——1998年，雅戈尔的主营业务收入和净利润超过杉杉；

　　——2000年，雅戈尔西服市场占有率超过杉杉，在第一名的位置上取而代之至今；

　　——2002年，雅戈尔主营业务收入和利税双双排名中国服装企业首位并保持至今。

　　但凡“德比”之所以受关注，一方面是因为在相似的环境有诸多可以比较的因素，“隔岸观火”于是成为看客莫大的一种快乐；另一方面因为竞争双方要在相同的空间中去争取更好的拥趸，于是同城之战历来是“火星撞地球”般精彩。雅戈尔与杉杉之争，因为两者是巨人与巨人之间的较量，两者都有着足以影响行业的力量与志向；雅戈尔与杉杉之争，还是历史、现实与未来之间的博奕，因为昨天和今天，杉杉和雅戈尔两者都已经分别领跑了一段，因此未来的孰胜孰败就更值得关注；雅戈尔与杉杉之争，长期以来一直受到业界与学界的广泛关注，因此也延伸出很多思考与激辩。大家从不同的角度入手去评点两个优秀的企业，使得更多的人可以通过比较性的研究与分析，更为清晰地看到“硬币的两面”。本文也力图通过对“点”的关注与剖析，换个视角看待雅戈尔与杉杉在这十余年间精彩纷呈的领跑与追逐……

看点：性格迥异的企业家

　　改革开放以来涌现的中国第一代企业家群体，是一个创造历史的群体、是一个“经历风雨见彩虹”的群体、是一个伟大的群体。他们有着相似的经历、他们有着相同的努力、他们有着相信的意念。而他们又是那么的不同，不同到你几乎可以怀疑他们来自不同的星球，有着不同的性格特征、思维模式甚至是语言习惯，这其中最为典型的就是李如成与郑永刚。

　　农民与诗人

　　李如成出身农民，郑永刚曾经当过兵，李如成从不避讳自己“农民”身份，郑永刚则喜欢人们称他为“时尚老板”；李如成认为正是因为自己是农民才取得成功，“大家受的教育相对比较少，不容易受那些条条框框的束缚，因此闯劲很足，再就是我们这些人都特别能吃苦”，郑永刚被世人誉为“服装界的巴顿”，他曾将“迁都”上海做了这样的比喻，“到了大海，与鲨鱼同游，杉杉可能会成长得更快”；李如成除了工作似乎没有其它嗜好，而郑永刚则说：“我的总裁位置可以让，但高尔夫球不能不打”。　　

　　李如成穿雅戈尔的服装，郑永刚更喜欢穿国际名牌；李如成不苟言笑，郑永刚充满了激情；李如成喜欢做实，因此他要建世界上气派最足、规模最大的服装生产基地；郑永刚的理念是将价值链重组，他将工厂外包给了别人；李如成要在全国城市规划500平方米以上的“旗舰式”专卖店，郑永刚则不自己搞，他让别人做特许经营；李如成搞集中管理，一板一眼的，格式化、制度化，郑永刚则主张无为而治……　　

　　李如成与郑永刚身上似乎一直洋溢着与生俱来的现实主义与浪漫主义，就象农民与诗人。农民追求的是“写实”，一锄头、一锄头的挥汗劳作；而诗人追求的是“写意”，让思想天马行空的飞翔。当然，浪漫的农民也会不无自豪地宣称自己在“大地上书写美丽的诗篇”，而现实的诗人也会不无调侃的描述自己是在“辛苦的笔耕”。　　

　　太极与拳击

　　李如成是顶着父亲右派帽子长大、从上海下放到宁波鄞县务农长达15年，1980年初，被安置到青春服装厂，先是拉板车、运砖头、当小工，后被任命为裁剪组长。就在小厂面临断炊、岌岌可危时，李如成远赴东北揽下12吨面料的加工业务，使小厂起死回生。从那以后，李如成逐渐显露出经营才能，最终被工人推向厂长的位置。也许正是这段经历，使得李如成更加珍惜一天天努力得来的成果。对于雅戈尔诸多重大的决策和变化，李如成经常会解释为“没办法”才如此。坚信着“没有过不去的坎”这一信念，李如成的确是一边坚守着成果，一边面对新的问题再去考虑如何解决。稳健、谨慎，成为了李如成的标准符号。　　

　　郑永刚18岁进入军营，渴望做将军的他，似乎永远眷恋着领军冲锋的激情时刻，勇于攻克任何挡在前面的障碍。于是杉杉在很多方面成为了中国服装行业的“急先锋”，1990年提出无形资产经营理念；1992年构建起当时全国最大的服装市场销售体系；1994年全面导入企业形象识别系统；1996年成为中国服装业第一家上市公司；1998年杉杉建成国际一流水准的服装生产基地；1999年，杉杉总部从宁波迁到上海；2000年，跨行业进入高科技领域……曾经领跑中国服装行业的郑永刚，其实在很长一段时间内是“孤独求败”。没有对手与硝烟的生活让一个军人痛苦，于是和自己的过去“为敌”成为他的一种选择。叛逆、永不满足成为了郑永刚的标准符号。而郑永刚也很乐于标榜自己对中国服装业的贡献，更乐于标榜自己的决策能力和超前眼光。　　

　　李如成讲究的是存旧创新，郑永刚倡导的是不破不立。就如太极与拳击都可作为克敌之术，但太极讲究的是借力打力，转换劣势为优势，拳击倡导的是力量和速度，正面交锋、一锤定音。不同的生活历练、不同的文化背景，不仅可以影响到个体的性格，而且也使得在对现状的看法与改变上存在很大的不同。

　　点评

　　面对生活，李如成喜欢安静，晚上基本不陪人吃饭，都是和女儿、太太吃一点宁波小菜，喝一点稀饭，而郑永刚则每天工作不超过８小时，还常有时间和太太一起散步、和朋友一起聊天，每个星期必不可少地打两场高尔夫球；面对媒体，李如成喜欢谈规模，谈雅戈尔的产能、产值，而郑永刚则喜欢谈品牌，谈品牌资产、多品牌战略；面对时空，李如成喜欢谈现在，谈目前的行业地位、谈如何超越对手，而郑永刚则喜欢谈过去和未来，谈过去的辉煌和未来的必定辉煌；面对行业，李如成会大量引用数据来说明雅戈尔销售收入与利税情况反映出来的龙头地位，而郑永刚则坚持认为现在中国服装业的领袖企业还是杉杉，不是雅戈尔。他说“真正的行业领袖并不是销售量最大的企业，而是不断走在行业前面、以模式创新推动行业发展、在事实上制定着行业标准的企业”。两个成功的企业家就这样个性鲜明地存在于自己的生活与事业中，并将这种与众不同的风格浸染到企业的每一个细胞。

　　企业家是社会的稀缺资源，正是他们的睿智与执著推动了企业的发展和创造着社会的财富。很难想象一个没有个性的企业如何能够持久、精彩的生存？彰显企业家的风采，保持企业的个性，也是企业在严重同质化时代最好的立身之本。

　　11、天一证券，一个相互矛盾的投资信息

　　这是一个对于散户来说信息相互矛盾的投资项目。

　　一种信息表示，在券商领域，177除了投资中信证券外，还投资了宁波当地的天一证券——宁波市政府跟177、银泰、维科等民营企业组建的天一证券。其中177以1．5亿持有15000万股，占总股本的14．97%。这当然是原始股。此前，曾有传言光大证券要重组天一证券，并实现借壳上市。于是有人这样说：“一旦天一证券实现上市，雅戈尔再一次享受中信式的券商财富盛宴将不是梦想。”

　　确实，天一证券搞得不错。且不说被重组上市，单就其本身而言，虽然是一家具有宁波地方色彩的证券公司，却将业务开展至全国。它于2002年迁址上海，取得综合类券商的全部业务资格，是浙江省规模最大的券商，下设4大地区总部，20家营业部和4家证券服务部，并控股元合基金管理公司。该公司经营稳健，追求阳光利润，2001年度利润列全国券商第20位，人均利润列第12位，利润总额与价值量比列第3位；2002年公司总资产为38亿元，净资产11亿元，在当时证券业务出现全行业亏损的情况下实现净利润，净利润与净资产收益率指标同业排名上升至第4名。在当前市场环境中，我们可以想见其盈利能力的提升，也可以想见177从中得到多大的收益。

　　然而，这一切可能都与177无关，因为另外一则信息表明，177已将天一证券转让，并收到转让款，亦获证监会批准，但工商登记上面还有手续未完结。据称这是2006年7月由177证券部回答股民问题时作出的答复，具有相当的可靠性。但问转让给了谁，信息提供者却说不出来。

　　不过热爱177的股民们，特别是中小散户们根本不知道或不相信这个信息，不少人坚持认为177仍然持有天一证券的股权，理由是，至今在如大智慧这类大型财经网站的“个股资料”中，仍旧是这样表述的。不知是信息不对称造成这样的状况还是出现了别样的变故。

　　对于这类股民难以确定的问题，177理应作出公开透明的解释。

　　12、尚未公告的西部投资

　　网上流传关于177老总西行的消息，流传得最多的是一句叫人脑门发热的话：“李如成带着100亿寻找项目。”于是就出现了各种各样的猜测，如我就猜测可能是为了天然气投资，可是经过反复查证，却发现另一则消息比较准确：177与重庆市南岸区签署了雅戈尔投资重庆茶园新区的协议。按照协议，177将在重庆投资建设西部服装生产基地，并且这个基地要成为辐射西部的中枢。但相关人士却认为事实显然没有这么简单，极有可能是177在西部以投资的名义圈地。据重庆媒体报道，177看中了西部市场，将在重庆投入5亿元。但是，这样一个重大信息177却没有公告。所说公司董秘刘新宇表示，重庆当地的报道可能有些误解，因为目前雅戈尔正在重庆筹备成立两个公司，注册资金都是一千万元，今后将通过这两个公司陆续投入，并不是一下子就要投入5亿元。有消息透露，177将投资1亿元建设118亩的西部服装基地，1亿元完善西部营销网络，另外3亿元则是投资房地产。看来，房地产将成为177的主业，至少是主业之一。又有圈内人士透露，177从重庆南岸区手中圈来1000亩地。显然，177决定投资重庆建设服装基地的背后不仅仅是看中重庆和西部的服装市场，而且与重庆方面投桃报李密不可分。目前，177是以怎样的价格拿到地的，有关部门并没有向外界公布。据国家发改委与国家统计局报告，2006年三季度全国房价回落的时候，重庆房价却逆市上涨6%。很明显，持续上涨的房价刺激着177以建厂的名义进军重庆房地产。

　　我认为，对于这样巨大的投资而不发公告，显然是有悖资本市场规则的。而这正是我们对177风险判断的重要方面。当然也可以这样判断，事情也许还没有到需要发表公告的阶段，但愿如此。

　　不过从177西行的情况看，177可能还有其它的投资与布局，项目与规模可能会超出我们的想象。但这些只能猜测。股市需要透明，但股市永远存在模糊。只是我们猜测的是一家公司的投资，而不是猜测一家公司的还债。二者相比，前者当然是令人欣慰的。但请177的老总和整个团队注意，正如管理层一再教育股民的，也应当同样教育你们：市场有风险，投资须谨慎。

　　四、一分为二看177

　　总结177以上的投资和运作，总的来看，177不仅在中信证券的投资堪称经典，甚至可以说177本身已具有资本大鳄的属性。所谓“人赚钱难，钱赚钱易”这话，从177的投资和运作中可以得到最好的诠释。人们常说，177现在是以服装为主干，以房地产和投资为两翼，要做资本市场的一只雄鹰。

　　有一点是值得提及的，公司老总李如成在高管会议中要求持有本公司股票的高管不要出卖股票，这应当视为对公司的信心，因为他本人就持有公司股票95万余股，他的弟弟、公司副董理长李如刚持有45万余股。李总对高管的要求，也给了二级市场上购买该公司股票的持投资者以信心。

关于"坚决买入"的新闻

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　2007-07-25 11:44:47 主题：Re:一匹以“财团”为目标的慢牛——我对600177基本面认识和浅见

连城

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　　当然，对177我还是有一些另外的看法。

　　我觉得177有更大的目标，想走更宽阔的路，那就是想以资本大鳄的身姿跨进世界领域，它绝不会满足于在国内扩张。虽然我没有查找到177在国外有什么大的动作，但从它缩减对杭州湾大桥的投资份额（如果不是前述原因的话），从有传言177有意出售天一证券的股权，从177减持中信证券的动作看，似乎不是偶然的。这一切其实发生在西行之后，而不是为西行筹集资金的举动。177如外界所传是“怀揣100亿资金寻找项目”的公司，仅仅是西部的投资是不会让它出现上述有些令人意外的动作的（如出售部分中信证券的股份），它在房地产方面的资金还打算以可转债来解决，也就是说，它非常有钱，但还需要更多的钱，这就是现状。看来，它需要筹集的是一笔令人瞠目的资金，是一个可以在业界掀起大风大浪的资金。唯一的问题是，这资金将指向哪里？合理的猜测与解释是：向外扩张。向国外扩张！

　　我从内心是欢呼这种扩张的。一百多年来，中国是外国财团扩张的对象，受到外国欺凌和盘剥，真是血泪交织，磬竹难书。如今中国强大了，有可能向外扩张了，虽然我们不会像外国财团那样盘剥别人，但得到资源，求得盈利并使其双赢，则是可以期待的。

　　其实，向外扩张是每一个资本大鳄，每一个财团的必然路径，也是任何财团必须具备的眼光和胆略。

　　我的结论已经出来了：177的目标是“财团”（其实这是李如成说的话，我只是认同）；177必将走向世界。

　　我当然要将我仅有的一点为我的养老提供更好保障的资金，投资于这个从事虽然古老（服装）但却朝阳（中国财团）行业的这只股票上来。我的资金虽然数额少之又少，不足挂齿，九牛一毛，但经过我对177基本面的分析，我觉得我对投资这家公司是比较有信心的。

　　然而，177还是存在风险的。股市投资永远都与风险相伴，只看风险的大小，只看承受能力的大小。由于我的投资是闲钱，我还有在我所在地区来说较高的退休金，我的子女都已成家立业，不再需要我的大额资助，我没有向任何人借钱，我有虽然不大但可供二老舒适生活的住房，更加重要的是，我有比较好的医疗保障，所以我敢在177身上冒这个风险。

　　那么，该股的风险在哪里呢？

　　第一、人们将过多的希望寄托在老总李如成身上。诚然，作为公司的创始人之一的李总是个值得信赖的人。我们投资资本市场，不如说是投资股票；投资股票不如说是投资公司；投资公司，不如说是投资于公司的某个可以信赖的负责人。关于李总的故事很多，我在网上看到不少，褒贬有之，但多为颂扬。然而风险也正在这里。由于我对公司团队的情况知之甚少，而作为一个公众公司，是不能仅仅依靠某一个人的，它需要高层次的治理，它需要完善的制度保障，它需要严格而及时的监管。而这一切，正是我不太放心之处。如177在西部的投资，即令如公司所说，仅仅只投了两处各一千万而已，但一千万还少吗？认为它不值得公告，是制度上的问题还是财大气粗的表现？我们可不可以认为这是它运作不规范的表现？由此我们是否可以怀疑，它是否还有其它的运作和投资也没有公告呢？

　　第二、纺织服装业是否成为177的“副业”？2007年第一季度的季报显示，其主营（纺织服装）收入下降8．82%，这是令人不安的。原因在哪里？主业收益的下降，以及在四川以“主业”为表而以“圈地”为里的运作，其中既表明了决策者的智慧，但同样也暗藏着可能的风险。要知道，即令成为了真正的财团，也是有风险的。经济学告诉我们，财团之星殒落的例子也是有的，虽然有些例子是由于政治、战争等不可抗拒的因素造成的。但我个人认为，当代肯定会逐渐形成的中国财团也应当具有中国特色。那么具有中国特色的财团应当有什么不一般的特征呢？我想它应当是有多项产业支撑的，是应当有浓厚文化背景的。我个人并不赞成百分百的资本运作，例如单纯从资本运作来看，如果没有特殊需要，在2007年第一季度出售一部分中信证券，显然不是非常正确的。如果单纯为了季报“好看”，那更是错误的。不足30元出售中信证券，与此后60元左右的股价相比，“亏损”是毋庸置疑的。如果想出售天一证券，这种想法虽然符合在最热烈之时卖出的运作规律，但从中国经济的可预见未来的强势看，也显得有些短视。在资本运作方面，虽然有索罗斯为例，但谁也不能保证177就会成为又一个索罗斯。

　　第三、虽然向外扩张仅仅是我个人的猜测，但我似乎认为这不是我的凭空臆断，我也赞成走这条路，使177能与世界各大财团抗衡，甚至期待有一天能发展为可以抗拒类似亚洲金融风暴那样的资本入侵的主力军。但是在这方面，177的人才储备似乎显得不足。这不完全是能依赖个人聪明头脑就可以达到的目标，它不仅需要雄厚的资金、高科技的介入，更需要大量的人才作先锋。我担心的是，爬坡如果缺了最后一股劲，就有可能从坡上滑落，但愿这是杞人忧天。

　　第四、如今的老总是比较在意公司股价的，但我发现177似乎不太在意股价，当然也许是它心中有数，但股民却没有数，尤其是中小散户更没有数。我想能像我这样“研究”股票的中小散户不会太多，他们的短期得失也应当是关注的事。听说李总叫公司的人不要卖，这话令人高兴，但股价却不尽如人意，听由与公司无关联的主力打压，使之与其价值相悖过甚。这对股民，尤其是对中小散户是一种有意或无意的伤害。李总个人的风格也许有些内敛、沉稳、踏实，这些都不错，但为了中小散户作些“牺牲”难道真会伤害自己吗？是不是有其它隐情呢？是否有中小散户还难以知晓的利空呢？就我所知，有些散户就在了解了一些公司的基本面后介入，但随即被套，最后割肉出局。虽然我不赞成他们的这类短线手法，但我也十分同情他们，并难免有些埋怨公司，当然我不是要公司直接干预股价，而是应当由与公司相关联的主力出手，救救这些被套者，使公司的股价与其价值，与其类似概念的股票价格相当。这应当是并不过分的要求。

　　五、投资建议：

　　鉴于177中短期有与之关联的主力为可转债的发行而力图拉升股价，而与之无关联的主力为获得廉价的可转债而竭力以各种形式打压股价，所以股价的飙升是不太容易出现的，因此，它不太适合短线客的介入。也正因为它有两股力量的对冲，它也不太容易做差价，加之印花税的提高，做差价的成本也随之提高，所以短线客不太适合进入。177是一匹慢牛，而且可以说是一匹在爬坡的慢牛，一匹对散户来说未经体检的慢牛，它慢慢悠悠，甚至有点跌跌撞撞，不排除它有突然发布意料之外的利空信息，所以再一次提醒和警告，短线客务必不要进入；万一误入者，请在相对高点尽快出局。

　　鉴于在有限的资料中分析出它的基本面之好，是目前我国资本市场内少有的，所以它极适合长线客长期持有。香港人坚信有了一个小小门面和若干汇丰股票持股不动，就能保证自己甚至保证下一代过上好日子，因此我建议中国持价值投资理念并坚持做长线坚信长线是金的结论的股民，对177采取买了就不卖的方式，“长线是金”极有可能在177这只股票上得到最好的体现，其概率为70%至80%。

　　也正因为它有上述的基本面，所以对于长线投资者，该股是可以随时买入的，所谓“进入时机”的教科书式的指导，对该股的意义不大。当随机（有了一些钱时）买入后被套，是完全不用担心的，它的长期回报有可能冲掉你在相对高点买入的损失。

　　由于水平有限，也由于精力不济，加之资料来源缺乏，更由于177本身“谨言慎行”，因此挂一漏万，错讹难免，恳请阅读者耐心，并不吝指教

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　2007-07-25 11:44:28 主题：一匹以“财团”为目标的慢牛——我对600177基本面认识和浅见

连城

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　　为了进一步认识该股的基本面，交流对它的看法，也为了预防阿尔兹海默症（老年痴呆综合症），我进入“东方财富网”的177股吧。但十分遗憾，股吧中充满着短线客的吵闹、中介人的推销，再就是类似“快马”等这些并未建立真正投资理念的人的自我陶醉，甚至有不少谩骂和取闹，至于真正对177基本面研究的帖子，可谓凤毛麟角。我想退出；但既然进来了，也应该将自己的认识和想法写出来，即令受到批评，只要诚恳，无论对否，我也会表示感谢；如果谩骂，那我会认为是骂他的父辈，因为我的年龄可能比其父辈要大。

　　一、600177究竟要办成一家什么样的企业？

　　粗粗看来，177属纺织服装业，这是它的“主业”，证券业界也是这么界定的，它也一再声称在该领域做了不少努力，甚至占据该领域的龙头地位，采用了许多新技术，开发了许多新材料如纳米等，取得了不少专利，获得不少荣誉，并进而转型和实施较高层次的品牌战略。177在纺织服装行业方面的成就和业绩，报道与分析可谓车载斗量，这里就不赘述，我要谈的是另外的方面。

　　1990年，原青春服装厂以英文名字youngor命名，中文翻译为雅戈尔。对于雅戈尔的商标，人们想从中国传统文化中寻根，据说龙王有九子，第七子是掌天下人穿衣的，托梦给雅戈尔，从此雅戈尔就以龙王的第七个儿子的LOGOL作为他们的商标。后来，在国家改革开放政策的环境中，作为民营企业有了长足的发展。据统计，目前，雅戈尔年销售量达到160多亿元，企业主要涉及领域有纺织、服装、、外贸、房地产等。它的男士衬衫，作为雅戈尔的传统主打产品，2007年的利润估计会达到1亿元。雅戈尔附加值的创造是其文化与艺术、新材料、新工艺。现代化物流信息技术与现代营销相结合，是雅戈尔需供链整合和信息化工程营销渠道建设的成果。正因为如此，雅戈尔在服装界能做到傲视群雄，独领风骚。

　　然而，177给人的印象是它什么都干，什么题材都有，尤其善于对券商、上市公司及拟上市公司的投资，房地产也热火朝天，四面出击，八方伸手，令人眼花缭乱。为了弄清它究竟在干什么，以及它想干什么，也就是说，它的远期目标究竟是什么，令人颇费周折。

　　最近，177的董事长李如成在其内部报刊上写了一篇文章，题目是《还是自己的品牌好》，通篇谈的都是纺织服装。但我仔细阅读了全文后，发现他在不经意间泄露了公司的真正目标：“雅戈尔日后的发展方向是一个财团企业”。全文中仅有这么一句话，但我却认为这应该是177的真正目标，并给我指明了认识177的路径。于是我沿着这个路径再次对它的基本面进行了审视。

　　所谓“财团”，按一般的解释是指“控制许多公司、银行和企业的集团”，它的特点是以投资、参股与控股为主，而自己却很少现身，过去我们说的“垄断资本家”，往往就是指的财团，发展到一定程度，就具有跨国性的特点，在资本主义国家的财团，往往隐含着对外侵略扩张的野心。当然，中国即令有所谓财团，是没有后一种特点的，但前述特点却应当有并且一定应该具备的。现在的问题是，177究竟是否具备财团的属性。如果不具备，那就正如李总所说，只是“日后的”理想；如果具备或初步具备，那就要另眼相看了。但我却认为，它已初具雏形！这在中国A股市场上数以千计的公司中是极为少见的。确实，它已经初具“财团”的雏形。

　　在逐一表述我作出这一结论的缘由前，先要说清一个观点：我不同意不少股评家对于公司业绩重主业而轻其它收益的习惯看法，每当说到某只股票业绩大增时，就说它是靠投资的收益，而这种收益具有不确定性，所以怎么怎么，总之令人感到投资的收益总比主业的收益要“低人一等”，似乎这种收益的一元钱只能抵主业收益的五毛钱。其实，一元就是一元，只要是合法收益就是一元钱。投资收益具有不确定性，这是对的，但主业收益就具有确定性吗？同样具有不确定性。只要不是那种靠出卖固定资产带来的一次性收益，都应当“一视同仁”。我说这话，是要指出业界不要小看了投资收益，在市场化越来越发展的今天，经济的发展与收益中，投资收益的比例将会越来越大。正如我的祖辈（早年曾在上海“玩”过证券；资料显示，当年蒋介石也曾“玩”过）所说：“人赚钱难，钱赚钱易。”

　　二、600177已初显财团雏形

　　首先要承认，177已经控制或介入到不少的公司、银行和企业之中，只是数量和力度不足，而且并未发展到海外，扩张性有点小家子气，因而只能客观地说它初显财团雏形，尚不能与国际大财团比肩，尚不是一个真正的财团。今后它是否能发展成为真正意义上的财团，使之成为我国上市公司中的一朵奇葩，需要我们对它现有的、与它相关联的公司、银行和企业的质量、业绩和成长性进行分析，也需要我们从它现在的各种布局和动态中得出合理的推断与结论，当然主要看管理团队的思想境界和营运眼光。

　　三、600177控股、参股和与之关联度较大的公司、银行和企业的质量皆属上乘或中上乘

　　1、雅戈尔置业公司

　　600177全资控股的雅戈尔置业公司是一家房地产企业，创建于1992年，前后进进出出，2002年177才以收购方式将其装入上市公司，至2005年，该公司总资产已达41亿元人民币，占当年雅戈尔集团总资产的1/3以上。从资源配置上看，雅戈尔置业已成为为公司的顶梁柱。2005年，该公司实现销售收入13．3亿元。在国内的地产公司中已经达到中上规模。公司凭借准确的市场定位、超前的产品规划设计和优质的物业管理，逐渐树立了良好的品牌形象，在长三角拥有较高的美誉度。有人将其称为“长三角的万科”。177在2006年末预收帐款22亿9千万元，主要是开发“东湖馨园”和“都市森林”一期等项目的预收款，在2007年一季度的季报中尚未得到反映。

　　人们分析一家房地产公司的成长性时，除了看其治理和营运水平外，还看重它是否有大量的土地储备以及土地的区位，亦即业界常说的“第一是区位，第二是区位，第三还是区位”。资料显示，该公司占有的土地，区位极佳，如东钱湖钱湖大道北侧地块，面积近11万平方米；余姚江北地块和东部新城地块，面积分别为16万多平方米和9万平方米等等；2006年又先后在宁波、台州等地区购买了大量地产，包括苏州的地产，共约137万平方米，已开发和拟开发的建筑面积达到220万平方米；近期，公司还在杭州大手笔竞得西湖土地3.6万平方米。如此区位极佳的大量土地储备，给公司以极大的发展后劲，尤其在土地日益趋紧的今天和可预见的未来，其功力和效益是可以预期的。这同时也反映出177的房地产业的视线更开阔了，它有可能走向全国，甚至走向世界。

　　在大量土地储备的基础上，为进一步做大做强这家公司，177的股东大会已同意发行18亿元可转债，期限3年，募集资金全部投资于华晨地块、世纪花园、钱湖北侧地块和B3花园等四个房地产项目，计划总投资51.38亿元。这方面的风险在于，今年获利的土地成本太高，如果不是开发成高级住宅，如果售价不达到每平方米2万元，利润将是有限的，甚至可能亏损；同时，国家对房地产的调控，使其具有一定的不确定性。当然，精于计算的177，也许是在用这种方式扩大在杭州的影响，该项目也许并不在于赚钱。这就另当别论了。

　　177的房地产至少有两个亮点。第一，可转债的发行，在目前的市场环境中，可以视为利好。虽然在与公司有关联的主力会借此做多，但与公司无实质关联的主力会为得到价格较便宜的可转债而以各种操盘方式打压股价（可转债的价格以公告发布之前20天的收盘平均价的90%计算）。这种对冲力量使177的股价在相当长的一段时间内不一定能反映其内在价值，但从长期看，当可转债公告发布后，两种力量就会汇合形成强大的做多动力。但这也提示股民，当前正是逢低买进的绝佳时机。第二，有消息称，177计划将该公司分拆上市。这是未得到证实的消息，不能作为任何结论的根据，但作为假设性分析，应当认为177是有可能推行这个计划的。果若如此，岂不又是一个极大的利好吗？前不久，在资本市场高层论坛上，一位重要人士（我没有记住他的姓名）的发言引起我的关注，他说，既然允许公司兼并，当然也应当允许公司分拆。这应当是有所指的，而177房地产的可能分拆是否包括其中？可能性很大。

　　假如177分拆房地产，依我个人估计和从管理层的心理进行分析，以及以公司的智慧来看，估计不会使分拆于A股市场，这除了要避免可能的负面影响外，还在于公司的总的发展战略不可避免地会逐渐具有向外扩张的趋势，也只有这样才能达到成为真正财团的目标，所以它极有可能争取在香港联交所上市，甚至不排除在美国或其它国家的证券市场上市。无论在哪个市场上市，对177都将是极大的利好。如能这样，将为177走向外部世界构筑一个极好平台。

　　2、苏州雅戈尔置业公司

　　苏州雅戈尔置业公司也是一家房地产公司，由雅戈尔置业公司控股，当然也可以说由177控股。在苏州控股这家公司，是177具有浙商敏锐眼光的表现，因为苏州本身就是一座具有深厚历史文化底蕴的城市。该公司成立于2004年，注册资金2.5亿元人民币。公司以177为依托，充分借助宁波雅戈尔置业的成功经验，在苏州工业园区的金鸡湖北岸打造的50万平方米大盘——雅戈尔未来城，倡导苏州人居的五星级社区。本着创新、细致、求实、勤奋的作风，在人才、管理、创新、信誉诸方面，力图塑造雅戈尔苏州一流地产品牌。为了支持其发展，最近177对它注资5亿5千万元。从中可以一窥177在房地产业方面的雄心壮志

　　应当说，占据房地产业的高端，不仅仅需要眼光，更需要雄厚的资本。177两者兼备，正是它尽显风流的年月。须知，任何一个起飞的大国，在其初期都有一个以钢铁、建筑和海陆空交通工具三大产业为基础的发展阶段，因为只有这三大产业的快速发展，才能对国民经济的长期发展提供支撑。中国也不例外。房地产就属这三大支柱之一，况且土地是不可再生资源，如能占据区位极佳的地产，是可以支撑一家公司数十年发展的。为此，我十分佩服李如成先生和他的团队的眼光。同时，长期在高位运行的中国房地产业，也会给公司和股东带来良好的回报。

　　当然，说到房地产不免要提到李总最近的西行。也许属于商业机密，这方面的情况外界知之甚少，当我风闻此事时，一直以为目标是天然气，或为天然气服务的产业，但其实他是为了地产。由于公司未对此发布公告，我将放在后面谈这件事。

　　3、宜科科技（002036）

　　在宜科科技上市前，177便参股了这家公司，上市后，宜科科技属纺织服装概念，系基金重仓股，2006年每股收益0.54元。二级市场上的近期的股价在20元至30元之间。该公司是高档服装用衬布龙头，其综合指标排名全国第一，其黑炭衬、粘合衬、军工衬分别占全国份额的40%、30%和25%，同时是前两种产品的国家标准的主要制订者；它还与法国的霞日集团合作，使公司走向国际市场，有望增加销售额，提高市场占有率，其前景为战略投资者看好。对于这家公司，177直接和间接持有其29.84%的股权，为其控股股东。其中12.84%的股权基本可视为原始股，而其余股权的收购价为每股12.13元，比目前二级市场价低很多。从中我们可以计算出177在这家公司中的投资收益是多少！

　　然而177并不仅仅满足于对该公司的目前投资收益，为了事业的发展，与它合作在云南省投资成立了汉麻产业控股公司。表面看来，宜科占51%，177占40%，但由于177控股宜科，所以新成立的这家公司实际是由177控股的。最近，宜科已将原由云南占有的9%股权收购，所以这家新公司几乎成了177的子公司、孙公司。

　　人们也许会问：汉麻是什么呀？对它的投资会带来什么收益呢？经我在网上查询才知道，177的这一着棋十分具有战略眼光。汉麻其实是一种新型的纺织原材料，但需要用高科技手段进行深加工，而新公司就是为此而成立的。汉麻的成品是重要的军工原材料，主要用于军服的制作，不仅中国军队对它十分青睐，外商对它也垂涎欲滴。汉麻产业的发展，从某种意义上说是服装面料产业的一次高科技飞跃。同时，汉麻除了纤维之外的其它部分也是十分有价值的，可用于医药等众多产业，附加值非常高。结合宜科本身就具有的军工衬的领先地位来看，可以毫不夸张地说，177已初步具有军工概念，也可以说是隐藏得很深的军工概念股。这方面的风险仅仅在于建设周期较长罢了。

　　4、广博股份（002103）

　　在广博股份上市前，177参股了这家公司。2007年1月，广博股份在深圳中小板上市，属办公纸制文具类。该公司正在争取奥运特许，如能成功，将是一大商机。177是其第二大股东，持有2838．80万股，占总股本14．95%。以2007年7月6日广博股份的收盘价10．37元计算，177在该公司的账面资产达到了2．9亿元，该股2006末期每股收益0．3279元，属预盈预增和券商重仓概念，并且在国际市场占有一席之地。然而177所持股份相当于原始股。

　　5、中信证券（600030）

　　证券业在当前市场环境中的升值状况是不言而喻的，由于股权分置改革，中国股市的重大制度缺陷得到较好的解决，中外各界都认为它会逐渐成为中国经济的晴雨表，而中国经济还处于起飞的初期，将会有一个较长的高速增长期，因此，资本市场的发展和繁荣是完全可以预期的。因此，从事证券的公司的成长性和盈利能力也是可以期待的。中信证券就是这样一个可以给人们带来充分想象的公司。它的总股本近30亿股，目前它的股价在45至60元之间，177是其有限售条件的第三大股东（6．16%），无限售条件的第二大股东（5．43%）。当年，中信集团公司等4家原股东和177等40家企业法人、上海市拥军优属基金会等4家社会团体及实业法人共计48家发起人，.签订中信证券股份有限公司发起人协议，中信公司等4家原股东以原有限公司的股东权益10亿元认购10亿股股份，177等企业法人和社会团体及实业法人以每股1．6元认购。177投资3．2亿元，认购2亿股，占中信证券总股份的9．61%，成为并列第二大股东。2002年12月中信证券在上海证券交易所发行4亿股A股普通股，177所占股份比例由9．61%稀释为8．06%。当中信证券上市后，投资的回报率就应当用“天文数字”来形容，再加上近年的涨幅，我们用简单的算术方法就可以算出177在它上面有多大的盈利！

　　这件事在业界被列为股权投资的经典案例，表现了177团队的精明计算和过人眼光。

　　当然，177在2006年第一季的季报显示，对中信证券减持3012．14万股，减持价在36元至38元之间，目前尚持有该公司15354．43万股。有人对177减持中信证券提出疑问，对此我将在本文的后面作出个人判断

　　6、宁波银行(002142)

　　今年6月22日，宁波银行成功过会，成为了国内第一批上市的城市商业银行。在目前宁波银行的现有股东中，177持有17900万股，占上市前总股本的8．73%，上市后，占其总股本的7.．16%。从今年IPO的几家银行股看，兴业银行、中信银行和交通银行的发行市盈率分别为32倍、60倍和30.5倍，由于宁波银行成长性不错，假设发行市盈率为35倍，按宁波银行2006年每股收益为0．308元，加之股民炒新股的溢价，上市后估计为20元左右。如此一来，177一下子多出了近20亿元的收益。当然，由于177对其股份锁定三年，因此按会计准则的要求，该项资产还不能按市价计算，但内在价值是显而易见的。

　　有人说，为什么宁波银行上市后，177的股权要锁定三年？为什么不像某些公司那样只锁定一年？我觉得这正是177的高明之处，既要了面子，也要了里子：面子上，它三年锁定有利于宁波银行的股价走势；从里子讲，其实宁波银行对于177是个生金蛋的鸡，我们是盯着金蛋呢还是盯着生金蛋的鸡呢？“宰”掉鸡当然能美餐一顿，但留着鸡而每天每年得金蛋岂不是更聪明的选择？同时这也说明了177是志存高远的。有的散户只盯着自己的帐面，嘲笑“心存高远”的说法。我不想驳斥，各人有各人的目标，各人有各人的玩股思路，我不应该鄙薄这些人，但我要说，这完全符合我的长线投资理念。177本来就是一只长线股，甚至可以说是长线奇迹股，我们只能走着瞧，所谓“骑驴看唱本”了。

　　7、百联股份（600631）

　　177持有百联股份超过7万股，基本属于原始股。百联股份系基金重仓股，近期股价为16元左右。由于177所持百联股份为限售股，所以按会计准则，仍以原值计算，但限售期一过，它就应按二级市场的价格计算了。表面看来这点股份对于庞大的雅戈尔算不了什么，但毕竟是全体股东的资产，也应让股民有所知晓。我们不仅要“一针一线当思来去不易”，也应当做到“无论多少，都应透明”，让股民都知道。我若不是费了好大的劲查资料，根本不会知道177还有这笔资产。

　　8、上海九百（600838）

　　177还持有持上海九百超过6万股原始股。上海九百虽然业绩不太理想，但它仍是有许多概念可以炒作的股票，目前二级市场的价格为6元左右，177所持股份也属限售范围，所以在会计制度上仍按原值计算，如果限售解除，则股东权益也会有所增加。虽然少，但再少也是真金白银。

　　9、国际贸易运输公司（中基贸易）

　　177在宁波雅戈尔国际贸易运输有限公司中占20%的股份。该公司的另一大股东是宁波市最大的专业外贸公司中基宁波对外贸易股份有限公司，背景雄厚。该公司是一家综合性流通企业。公司创立于2000年3月，是经外经贸部、商务部批准设立的具有国际货运代理和外贸进出口经营权的民营企业。公司连续六年赢利，每年利润稳步增长。2005年公司营业额15.38亿元，外贸进出口总额9600万美元。代理进出口集装箱11万标箱，代理国际空运货物3000吨，国际快件920吨，国内煤炭经营规模达60万吨。公司荣登中国国际货代百强排行榜综合实力第35位。商务部在2005年我国对外贸易排名中，公司荣登《国际商报》公布的“龙虎榜”，进入中国外贸百强，名列宁波市第一。

　　应当指出的是，该公司也在积极争取上市。在它未上市之前，它也会给177带来稳定的收益，如果能上市，177的收益额度将会大幅增长。

　　10、杭州湾大桥

　　177在他的公开资料中很少提到投资杭州湾大桥，开始时，它的投资占总投资的45%，但后来它出让了大部分份额，最后仅投资4．5%。从公开的资料中查不出为何出现这种变化。有人分析说，这可能是因为当时的投资环境对私营企业投资国家重点基础建设有所限制，177争取未果，这才让出大部分份额，但没有可信的资料能够证实这一看法。我个人倒有另外的看法，后面我将结合其它情况介绍我的推断。但无论如何，能在具有如此影响力的国家基础建设中占有一定的份额，这本身也是一种成就，是眼光独具的表现。该大桥现已合龙，预计2008年通车。有人估计它的通行收费是每辆车次80元。看来，这笔投资也将给177带来一定的收益。虽然期限长，数额有限，但却是十分稳定的

假定雅戈尔第2季度没有抛售中信.第2季度净利润为12.27-9.06=3.21亿,去年同期为3.83-2.37=1.46亿,同比增长119.8%.

因为不知道第1季度除抛售中信外的其它主业收入,这个数字比去年第4季度净利润(2.35亿)增长36.6%.

假定第3\4季度均以20%增长(不考虑抛售所得),则07年第3季度净利润为3.21*1.2=3.85亿,第4季度为3.85*1.2=4.62亿;则全年净利润为

20.74亿,07年每股收益为20.74/22.26=0.93元.简单按30倍市盈率计算,目标价为27.95元.目前的价格还是合理的.

但如果按李如成所说,07年要实现30亿的净利润(不计算抛中信所得),则每股收益至少有1.5元.这一点说不清楚了,因为房地产收益阶段性太强.

因为雅戈尔有巨大的投资收益,保守估计,到07年底有170亿,虽说是帐面收益,但给予一定的溢价是可以的.因此,我认为,在目前大部分股价高企时,雅戈尔仍然有投资价值.