主题：大投资（一） -- 陈经

大投资不是宣传，不是设想，而是一个已经干了多年的事实，只不过以前没那么大。大投资毛病肯定很多，但它是史无前例的，对此有一些简单的误解。

一个最常见的误解，说大投资就是凯恩斯主义的加大政府投资。凯恩斯主义最明显的特征是，在经济不好的时候靠央行增加货币供应、政府扩大财政支出来刺激投资与消费。“刺激”（stimulus)这个词2008年以后特别流行，很多国家都搞过多轮“stimulus package”，中国并不算特别突出。这是把大投资理解成一个托住经济增长的周期行为。凯恩斯主义的另一面是，在经济过热的时候要紧缩货币加息控制投资消费。凯恩斯主义的基础是经济有周期。

大投资不是这样的，它规模越来越大，不是周期现象，更象一个“正反馈过程”。这是我的一个重要结论：

大投资是一个正反馈过程。

以“全社会固定资产投资总额”这个数据为例。从1981年的961亿元到2012年的374676亿元，30年平均年增长率22%。值得注意的是，2001到2012年，年均增长率上行到了26%，变成10倍。这个增长率未扣除价格因素，但也远高于名义GDP的增长，2001年到2012年名义GDP“仅”变为4.7倍。

年份 全社会固定资产投资总额(亿元)

1981 961

1982 1200.4

1983 1369.06

1984 1832.87

1985 2543.19

1986 3120.6

1987 3791.69

1988 4753.8

1989 4410.38

1990 4517

1991 5594.5

1992 8080.09

1993 12457.88

1994 16370.33

1995 20019.26

1996 22974.03

1997 24941.11

1998 28406.17

1999 29854.71

2000 32917.73

2001 37213.49

2002 43499.90

2003 55566.60

2004 70477.44

2005 88773.61

2006 109998.16

2007 137323.93

2008 172828.39

2009 224598.8

2010 278140

2011 311022

2012 374676

这个系列数据有几个明显的异常年份：

1. 1989和1990年这两年是30年中前所未有的，投资负增长，对应着仅有的一次社会动乱。

2. 1984年增长33.8%，1985年增长38.8%。这是改革开放加速推进，有大的想法了。

3. 1992年增长44.4%，1993年增长54.2%，1994年增长31.4%。这次是南巡，全国疯狂加速推进改开。

4. 2009年增长29.9%（由于物价下降，这个增长其实很高）。这次是全球金融危机，中央四万亿投资。

除了2009年看上去比较象凯恩斯主义的操作，其它三次异常和凯恩斯主义没有明显关系，1984年、1992年世界经济没有特别的事，显然是政治因素。到是1998年有亚洲金融危机，当时也是据说搞了凯恩斯主义，发国债，扩大基建，但从这个数据里却看不太出来，是增长偏低的年份。凯恩斯主义解释不了30年22%的年增长，更解释不了2000年以后26%的年增长。难道年年都在搞凯恩斯刺激，年年都是按经济萧条期操作？除了动乱都在大打鸡血？就算在搞吧，能连搞这么多年？或者30%以上才算鸡血，增长20%就算“正常”？这都解释不通。

30年来一步步发展到一年30多万亿的大投资，不是经济周期现象，而是一个正反馈的循环过程。在正反馈过程中，也有波动，是政治性的波动，但不是经济周期。1984年是改革开放有了相当成效，感觉可以加速推进，力度就上去了。1989和1990年，社会动乱，调整巩固充实提高，反思改革开放，不敢投了。1992年，东风开来满眼春，死活就这么干了，出现了最猛的一次增长。2009年，表面是应对世界金融危机，我们之后会论证，这是地方上各种加速发展的计划压不住了。

当然，如果某一年或者两年搞得太猛了，就会有“后遗症”，接下来就要收几年了，甚至收到10%-20%的“低增长”。这是投资在持续高增长的基础上，自身的波动。这个波动会影响经济增长，带来某种经济周期现象。不是说某年经济增长低了，就30%的投资增长，经济过热了，就搞成10%的投资增长，看不到这个逻辑。可以总结出更简单的投资增长逻辑：

投资增长率看条件，条件允许就高增长。

这些“条件”里，最重要的是中央政策。只要一放，全国就可以搞出30%以上的增长。如果中央政策谨慎，就是低增长，比如1990年。另一个可能让人觉得意外的低增长期，是朱镕基主政的1996-2001年，增长率只有5%-13%，说明朱总理比较注意压投资，专注于结构性改革。可笑的是，居然有“赤字总理”这样的攻击，说明当时人对中国的政策搞不懂。

其它条件包括资金来源，比如1992年后几年，银行随便乱贷，增长可以高达30-50%。2001年以后，银行政策不能算松，甚至有20%以上的超高准备金率，银行贷款利率也很高。但由于外贸大扩张导致的基础货币大增，资金来源好多了，投资增长率就上行到年均26%。预计2013年以后固定投资增长率会下行至10-20%区间，因为外汇储备停止高速增长，还需要盘活社会资金。如果中央政策再收紧，会出现个位数的增长率。

中国的投资是一个优先级最高的政府行为，先天就是超高速增长，比经济增速高得多。它不是应对经济周期的招数，投资本身的波动带来经济周期。

这个投资行为，它的本质特征是正反馈。投资能力的来源是之前的投资。这是可以解释得通的，你搞了基础设施、工厂，这些基建和工厂，是将来搞更多基建与工厂的基础。而以扩大消费为基础的经济增长过程不是正反馈的。你消费得多，后面消费的能力一般会减少。有时会出现“消费得越多经济增长越好”的假象，这是因为使用了信用扩张、资产泡沫等金融招数来支持消费，是不可持续的。而且这是被证明了的，除了中国，所有的国家都已经“不可持续”了。

现在人们的怀疑是，中国的投资增长，也是以“信用扩张、资产泡沫”来支持的，也是一个泡沫过程。甚至大多数经济学家认为，以扩大消费为主才是可持续的，要转到靠消费增长为主，在社会上形成了“消费万岁、投资万恶”的舆论气氛。本文将继续论证，大投资是一个正反馈过程，有自身独特的的支撑力量与发展逻辑，不是泡沫过程。

（待续）

• 98年投资增长较多