主题：【半原创】务虚巴菲特---读信随想 -- 无所不在

引子

在“从CPI的角度看股市的二八现象”一文中，我曾经提到美国从70年代后期到80年代初，通货膨胀一直很高。实际上，让那些凯恩斯主义者大跌眼镜的是，按照祖师爷的理论，通货膨胀和失业率的关系就像翘翘板，一个高，另一个就低，不应该两个一起高。但是当时的情况是通货膨胀两位数，失业率8-9%。有人干脆创立了一个新的经济指数---痛苦指数“misery inex or discomfort index”，就是把上面两个加在一起，总共20%左右，的确很痛苦。福特政府的对策很简单，减息减税，钞票像洪水一样从银行里涌出来。顺便八卦一个：当时CEA（Council of Economy Advisors）的头头就是格老，真是一招鲜吃遍天。

这跟巴菲特有关系吗？应该没有。他不喜欢借钱投资，债务通常是很小的，而且通常是固定利息，他不想当杨白劳。

提问：那么你在这里废什么话？

回答：因为减息--〉流动性过剩--〉弄钱容易--〉公司并购狂潮--〉增发新股，所以我说的不算废话。

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上市公司出于并购等目的而增发新股/配股是一个股民经常要碰到的事情。这个东西，第一眼看上去，给人的印象是损害股东权益肥了管理层的行为：

股东：“为什么不用现金？”

管理层：“没钱。”

股东：“没钱为什么不贷款？”

管理层：“贷不到那么多钱。”

股东：“没钱没贷款还想蛇吞象？”

管理层：“因为当初我们自己设定奖金标准的时候，只说跟销售额、市值、公司规模有关。哎呀不好！说漏嘴了。”

但是，同志们，凡事都不能搞“两个凡是”。增发新股是一面试金石，从中能够看出一家公司的管理层到底是把企业扩张（自己钱包）还是维护股东利益（钱包）摆在首位。

并购就是买卖。由于受股票价格和公司价值暂时偏离的影响，投资者经常可以在股市上以低于企业自身价值的价格收购公司的一部分（大于等于1股）。这也是投资者能赚钱的根本原因，因为这种偏离是周期性的，一会儿高一会儿低，（相信efficient market hypothesis的请做出不屑一顾的表情，谢谢）。但是，在整体并购的时候，出售的公司通常会要求大于等于公司整体价值的价格，“一口价，买不起的别问”。所以，从卖方的角度，他的股东不会亏的（一般而言），这也是为什么并购消息一出来，被收购的公司股价通常飙升的原因。

要亏就亏在买方。为了收购而增发的新股，股价多少并不是公司说了算，而是市场说了算，如果公司以高于自身商业价值的价格发行新股，而且市场认可，那么买方等于是用一种被高估的“货币”购买一样东西，当然是合算的，而卖方就不合算了，反之，则是买方不合算。但是，前一种情况极少出现，更多的时候是后一种情况发生。为什么？因为发行新股增加了股价波动的可能性，提供了投机的机会，对于广大倾向于规避风险的股民而言，尤其是在成熟的股市（输光当裤子的人多了股市就成熟了），是很反感的，股价多数情况往下走。到头来，多数公司是在拿被贬值的“货币”收购。打个比方，一样东西值100美元，店家也开价100美元，公平合理，但等你拿一张100美元的钞票去买，店家说：“这张钞票只值50美元”，要是平时，你怎么办？“靠，老子不买了”转身就走。可惜，有些公司管理层自己买东西的时候会这么做，但是用股东的钱买东西的就是另外一回事了。

这里有几个常见的借口，巴菲特一一作了驳斥。

1，“管理层对企业规模和做决策是那么渴望，以至于他们可以为这种损害利益而增发的行为找到充分的理由。‘友好’的投资银行会用‘可靠’的数据以及‘美好’的展望坚定他们的信心，就像你问理发师你是否需要理发一样。”

2，你经常能够听到这种论调“我们即将收购的这家公司将有助于本公司的有机成长(organic growth)，而且它今后将比现在更值钱”。“但是，如果你卖掉2X买来X，那么这种不平衡的绝对值只会随着企业价值的增长而扩大”，这个窟窿不会因为业绩提升而补上，反而越来越大。至于那个莫名其妙的“organic growth”，我的理解是实在是找不到其他的理由来自圆其说了。

3，账面价值和每股收益由于增发而被稀释(diluted)，计算的结果如果不能令人满意，那么一定会有‘令人满意’的解释，诸如良好的预期等等。尽管未来会令人失望，但是预期(prospects)从来不会令人失望。一旦CEO决定收购，下属和咨询公司一定会找到合理的数据以支持任何疯狂的（收购）价位。

对于这些解释，股民怎么反应呢？

熊的时候，股民就像是在餐馆吃饭吃出苍蝇一样，即便换了一个侍者（CEO），你也一定会要求换一个菜（股票）。

牛的时候，股民会像孩子一样听话，馅饼马上要掉下来了，站着别动，只不过面发得不好，有点硬，砸在头上怪疼的。

那怎么办？难道看到那家公司增发，就在哪家公司的脑袋上贴上“安然世通”的标签？理想的办法是根据两家公司内在价值进行互换股权，保证在商业价值上公平合理；亡羊补牢的办法是在并购之后，回购等同于增发数量的股票。能够做到后者的公司不容易，因为多多少少意味着这家公司在合并之后混得不错，更多的是准备去当裤子了。至于能做到前者的，那就是咱们股东的贴心人，赶紧打上灯笼去找。