主题：【量化看股】参股贝尔斯登对[中信证券]业绩影响模拟简算 -- 老拙

中信-贝尔斯登相互参股，对于[中信证券]盈利状况会产生如何的具体影响？会不会因此拖累[中信证券]的业绩？

作为[中信证券]的小股东，这是大家都很关心的问题。

我们按以下4种情况做简要的分析。

在下面的分析中，我们假定可转债的年息为2%（可转债利息通常低于市场利率）。在可转债转股的情况下，我们用2007年前三季度的数据：[中信证券]2007年前三季度盈利81亿元、每股盈利2.443元，贝尔斯登前三季度盈利10.87亿美元，模拟计算转股对业绩的影响。

第一种情况，相互持有10亿美圆可转换债券，均未转股。

这时，我们估计可转债的利息是一样的，所以各自的利息收入等于利息支出，对于各自的业绩基本没有影响。

第二种情况，贝尔斯登已转股，中信未转股。

这时，[中信证券]总股本增加2%至33.815亿股，收入增加2000万美圆，扣税（25%）后净利润增加11250万元至821250万元,增长约1.4%；每股盈利2.429元,降低约0.6%。

第三种情况，贝尔斯登未转股，中信已转股。

这时，[中信证券]总股本未增加，仍为33.152亿股。投资收益增加约6500万美圆，扣税（25%）后净利润增加36562万元至845620万元,增长约4.5%；每股盈利2.551元,增加约4.4%。

第四种情况，双方均转股。

这时，[中信证券]总股本增加2%至33.815亿股，投资收益增加约6500万美圆，扣税（25%）后净利润增加36562万元至845620万元,增长约4.5%；每股盈利2.501元,增加约2.4%。

由此可见，参股贝尔斯登对[中信证券]业绩的影响总体来讲是正面的。由于中信参股贝尔斯登属于长期投资，并非按“可出售金融资产公允价值”或贝尔斯登的市场价格记帐，所以在转股的情况下，参股贝尔斯登后，将增厚[中信证券]净利润和每股业绩。除非转股后贝尔斯登出现年度亏损，[中信证券]才会因对贝尔斯登投资亏损而影响到业绩。

因此，我认为从财务测算上看，参股贝尔斯登风险很小，但获得的利益很大。

所谓“获得的利益很大”，并非全指净利润和每股收益的增厚，而是指[中信证券]以极小的代价和风险，为自己跨入国际资本市场的一大步做了一个大大的广告。

据媒体报道，贝尔斯登最大股东的持股比例为7%。而贝尔斯登的特殊之处，还在于其同时拥有商业银行和投资银行业务。如果[中信证券]按协议最终收购贝尔斯登9.9%的股权，有望成为贝尔斯登最大股东。

就在一个月前，中国银监会主席刘明康对英国《金融时报》呼吁说，美国应该对中国开放银行市场。不少雄心勃勃的中国银行业高管也开始大声表示，如果美国不让中国银行入境，凭什么允许高盛参股中国的银行？由此可见，中国银行业对于进入国际资本市场愿望之强烈与步伐之艰难。而[中信证券]却用巧妙的方法迈出了一大步。

所以，如果交易成功，[中信证券]在全球资本市场的声誉将得到极大的提升。即便这项交易最后没有成功，[中信证券]也已经名扬四海了。这样的商誉，打广告的话，要用多少银子才能咂出来？

从市场化资本运作的角度看，[中信证券]以低风险取得上述“名利双收”的良好效益，再考虑到今后进一步增持到第一大股东、进入贝尔斯登决策层面的可能，可以说这是一次利用高股价换股并购的经典战例。

本次交易成功后，贝尔斯登肯定愿意进一步投入资金增持中信证券股份。由于中信业绩强劲增长，在国内投资者推动下，股价未来将继续上涨。这样，[中信证券]就可继续以更高的价格向贝尔斯登增发股份，并以其认购的资金增持其股份。所以，未来[中信证券]增持贝尔斯登实际上还是高股价的换股。总之，好戏还在后头，我们不妨拭目以待。