主题：一线交易员的报道--原油价格大幅波动的根本原因 -- JACK船长

注:这篇文章是偶的朋友,一线交易员所经历的原油市场,提供此素材给大家分享,以增加对交易世界的理解.

世界原油价格从2007年1月的50美元起步，到2008年7月到达147美元的最高点，后又经历半年的连续下跌,最低见33美元。是基本面的供需矛盾导致这种暴涨暴跌吗？显然不是，原油价格大幅波动的根本原因是由以下三点构成的：

1． 对于通胀的错误预期

2． 当时的投资环境

3． 原油价格以期货的形式交易和定价

下面逐条说明：

1．对于通胀的错误预期：

从2007年开始，农产品、矿产品、金属、黄金、原油等大宗商品都沉浸在涨幅巨大的牛市中，各国央行也为了控制通胀不断加息。08年上半年，市场对于通货膨胀的预期的错误，以及对于中国等新兴市场能源需求剧烈膨胀的幻想，仍然在一个令人误解的程度上延续着，这是造成原油期货价格在金融危机开始已较长一段时期后仍然一往无前上扬的最重要原因；同样，对于这个错误预期的修正，也正是造成原油价格在市场意识到原有的预期多么愚蠢和笨拙后飞流直下的体现。可以说，这个错误预期的程度之大，确实是令人叹为观止的。在08年上半年就能够清醒看到通缩的风险是最根本的风险，并且远远胜于通胀风险的人，实属凤毛麟角！

2．当时的投资环境

之所以08年上半年原油价格的上升会是如此的迅猛，和原油价格的期货交易定价这个自身特点是分不开的；当然，当时的环境亦是不可忽视的一个原因。

先来看看当时的全球投资环境，金融危机开始后，股市一片狼藉，08年1月份更是有史可据的最糟糕的一个开年；债市更是完全的冻结，房地产市场, PE等非传统的投资途径亦一片下降趋势。 只有商品，成了人们错误的通胀预期下的一个亮点，并且随着资金的不断流入一直在自我加强着。 通胀预期愈强，油价等商品价格俞升；后者俞升，通胀预期更进一步加强. 投资组合里有商品或者是直接以投资商品为主的基金成绩不仅仅是可以用“回报不俗”这4个字来形容，而简直是金饽饽一般地为投资者所追捧。于是，投资界的基金经理们，这个同样具备人类贪婪和恐惧弱点的人群中，也未能脱俗地在绩效回报这个压力下疯狂了，全球各大主要的投资基金都成立了商品基金，擅长投机的对冲基金也加大了手中跟商品相关的头寸，基金中的基金也加大了投资组合中商品基金的额度，一切的一切都向这一个完美泡沫的方向发展，而且更可笑的是整个预期的基本方向，就是一个误判。

3．原油价格以期货的形式交易和定价

有了第1点这个错误的基本预期，有了第2点这个羊群效应的参与者，故事就可以开始了。

唯一不同的是，这次我们用来交易的产品主要是而且仅仅能是原油期货。可以这么说，每一次的泡沫中，可交易对象范围的多寡，是与泡沫形态可以相互解释的一个因素。 用专业点的话说，就是交易对象的流动性与市场欲交易此产品的流动量的相对程度。举个形象的例子来说就是，载舟的水的深浅，水深船大，波浪和泡沫的形态就有点慢牛的意思；水浅船大且船又多，直上直下就不可避免了（关于水深程度的分析，参见另一篇黄金的文章）。

让我们来看看此之前的原油期货世界, 主要玩家就是原油供应商，原油需求方，宏观对冲基金，一部分的套利玩家和一部分的商品对冲基金，各自各取所需自得其乐。

但是08年的上半年，玩家的情况就大不相同了，原因在第2点里作了解释。 在有着各大投资基金家族中商品基金的加入，原油期货的做多头寸逐步增加，有着基金中的基金增加商品基金的权重，有着商品ETF的雨后春笋般的涌起，整个原油期货自有的平衡被打破了。因为游戏很简单，你要想做多原油，你必须玩原油期货，可原油期货的水就这么浅，一玩就起来了……

普遍的做法是，所有这些基金都通过期货市场买入原油期货，在期货合约到期后移仓到下个月份合约，并且不断通过滚动移仓保持仓位来保有多头头寸。其中有一个问题，就是期货头寸持有者的合约数量，按理说在期货交易所都有数可查的，如果持有的仓位到了一定的比例，会有交易所的的查询和监管，以保证不会有单个玩家操纵市场的行为发生。当然，这一切在世界几大投行的帮助下均是不成为题的，因为投行的头寸可以用商业交易需要和保护客户信息这个借口来搪塞和被允许，因此只要你通过投行持有头寸，然后与投行之间通过盈亏结算来保持头寸，就万事大吉了。因此有人说的看到投行的持仓，仅仅是个表象而已，所发生的盈亏其实是投行的客户。

这就是水浅船大最好的一个例子，随着商品价格因为期货交易合约大增，流动性原因的不断上扬，商品基金以及一切与商品相关的头寸回报愈好，造成了短时间内流向商品的资金愈多；资金越多，水浅不变，价格上扬地就越疯狂，越快！商品价格越升，人们对于通胀的错误预期就越加强了，就越愿意通过商品来对冲掉通货膨胀的风险，不变的自我加强的上升趋势形成轮回。

再说一个疯狂的例子，本来的玩家是采油的阿布扎比，他在07年就知道自己08年6月份有一批成品油，于是在07年8月在期货市场上卖出一个08年6月的期货合约，假设当时他卖出的价格是70美元；然后到了08年4月份，市场交易的6月份的期货价格已经到了110美元了，他虽然有成品油交割于6月，但是他在期货空头头寸上的保证金不够了，现在价格到110美元，与他卖出的70美元之间有一个足够大的价差，使得他作为一个非常非常有钱的大佬大客户，在交易所的保证金账户都差钱了，他很无奈只能被交易所强行平仓，他怎么会想象得到自己做为产油的大佬会被强制平仓帐户清零呢？他的头寸为空头卖出，平仓自然是买入，而且交易所是毫不留情的以任何能成交的市价砍仓，这样的平仓不把油价打飞才怪… 在去年那个时候，这样的例子不少见。

好了，说完了油价上涨，说下跌就简单了。

这些以为买入原油能对冲掉通胀风险的基金，在意识到自己的错误后，对于他们的多头头寸进行了清算。故事的下半部分，同样过程还是一个水浅船大难调头，不过方向是不断不断向下罢了…

• ※ 西河文萃 第22期 2009年5月9日 ※ 上
• 但粮食价格的确不单是供给成本上升的问题