主题：赤字美元的流转 -- 新华声

贸易赤字的本质

当两个国家之间进行贸易的时候，一国出现大量的贸易赤字，就是进口的多，出口的少，就要用国际硬通货支付。由于中国本身的货币不是自由交换的货币，中国在贸易中必须使用其他国际硬通货支付。如果长期贸易赤字耗尽外汇储备，中国就必须依靠国际债务来进口。其他国家也是一样，长期的贸易赤字实际上最后都是通过国际债务来支撑的。因此，贸易赤字实质上一种债务。惟有美国似乎是一个例外。

这个问题由于何新提出的关于“弱势美元”的观点引起了讨论，引起了笔者的兴趣。何新提出：“美国经济目前最大问题是巨额双赤字。特别是国际收支赤字。这个赤字的涵意是国际负债。其最大债主之一是欧洲。若以美元计价，当美元贬值时，意味着债务的减少。这是一种对经济危机的巧妙转移。”反对的意见认为：“贸易不平衡，出现了贸易赤字，也就是何新说的国际收支赤字。但不能说这是国际负债。美国多买了别国的东西，支付的是美元，并不是支付国债凭证，你就不能说它是国际负债。”

笔者将分析美国的贸易赤字本质上还是债务，同时也揭示美国的确具有特殊性。

美元本位制的特殊性

美国由于美元本位制的关系，可以用美元支付贸易的巨大逆差，可以长期的保持巨额贸易赤字，也就是说美国可以用印钞票的办法来支付自己的进口。这一作法又由于大多数贸易顺差的国家（包括中国、日本等亚洲国家）把美元作为主要的外汇储备货币，形成一种对美元本身的储备需求，美元成为一种特殊的商品。因此巨大的逆差继续扩大。（但是近一两年来美元不断下跌，与其巨大的贸易赤字不无关系。）

中国的外汇储备已经到了4033亿美元（2003年数字），其中绝大部分应该是美元。日本的外汇储备更高，达6735亿美元。中国2003年一年的外汇储备就提高了1168亿。同时亚洲各国的外汇储备都增长很快。２００３年６月末，韩国、印尼、泰国、马来西亚、菲律宾等遭受过金融危机的五国的外汇储备比１９９７年末增加了１６００多亿美元，增长１８０％。亚洲国家2003年底共持有1.82万亿美元储备。１０年前，发达国家在全球外汇储备中占有２／３的比重，现在只有１／３左右，与发展中国家的地位正好发生了“对调”。

可以说，这种储备货币的特殊需求，使得在任何其他国家都形成国际债务的贸易巨额赤字，在美国这里转化成一种特殊的“货物交易”。

回到美国贸易赤字是否是债务的问题上，可以看到，由于美元本位制的缘故，美国的贸易赤字支付的美元在国际上被储备，或者在美国之外流通，因此没有成为显性的债务。而这正是美国维持强势美元的目的，也是美元霸权的要害之处。

但是笔者进一步的研究发现美元走弱，却会把美国的贸易赤字渐渐转向显性的债务。

储备货币的需求不可能是无限大的

首先必须看到各国对于储备货币的需求不可能是无限扩张的。比如中国目前就在讨论我国的外汇储备是否过大。对于日本来说，其外汇储备应该说是过于大了。笔者认为，整个亚洲的外汇储备已经接近一个顶点。在这种状况下，把美元呆持在手里，继续积累外汇储备，继续用实物换回美元，恐怕不是亚洲国家的选择。换句话说，从美国流通到这些贸易顺差国家的大量美元，沉淀了一部分在这些国家的外汇储备中之外，其他的还将继续转化形式。

关键是研究美元在美国之外流转的过程。美元在支付了贸易货款之后，由于美国始终处于贸易逆差的状态，这些美元不会再因为支付购买美国货物而流转回美国。一部分停留在外国的国家银行里，成为外汇储备；另一部分在这些国家之间流转，互相用美元支付相互的贸易交易；这两部分的美元在美国之外流转，不回到美国，因此，美国的贸易赤字的一部分，轻易地被美国用绿纸给化解了。

如果世界贸易量增长，那么美元在美国之外流转的货币量也增长的话，美国就能不断地扩大贸易赤字，用花花纸来换回别人的实物。

因此美国需要保持美元的强势，让各国不断地提高美元储备，尽可能地用美元进行交易。这点在王建等人的著述中都有论及。

相反，如果美元走弱，那么，世界各国就要考虑是不是减持美元储备，换成欧元或日元？另外，世界贸易中，其他强势货币，也会提高在贸易交易中的使用量，从而绝对或者相对地减少了美元在美国之外的需求。这两个方面，正是美国的美元地位的隐患。

那么，问题是在各国减持美元储备减少在流通中使用美元的话，美元继续的走向是哪里呢？

笔者认为，美元首先由于市场需求减少，就会在国际上贬值。人们就会抛出美元，吸纳其他强势货币。各国首先会用美元向美国购买美国国债。换句话说，贸易赤字由此的确转换成了显性的国际债务。

但是，也可能有国家出来吃进美元，用自己的货币来买进大量的美元。问题是谁来吃进美元呢？谁呢？当然，目前只有欧洲和日本。这点我们后面分析。

购买美国债券

亚洲国家可能会和日本那样，首先选择购买美国的国债。由于美国除了在贸易上存在巨额赤字外，其政府财政赤字也是异常庞大的。日本和中国去年分别购进大量美国国债，中国购买了809亿美元。这样，那种被掩盖的国际债务就显化了，成为真正的国际负债。

随着对于货币储备需求的淡化，各国将倾向于把外汇顺差购买外国国债，这样，就可以获得利息收入。这方面在理论上的需求倒是无穷大的。

美联储2004年3月4日公布的报告称，外国央行连续第19周增加买入美国公债和政府机构债券，外国持有的美国债券创下纪录新高，截至3月3日的一周已达1.158万亿美元。亚洲的央行，特别是日本央行在过去一年中一直是美国债券的大买家，因其在汇市干预中买入的美元需要进行投资。2004年年初以来，外国央行对美国公债和政府机构债券的持有量已增加860亿美元，2003年全年攀升2,170亿美元。

实际上美国债市从去年6月开始并不好，可是美国国债市场的买主却大有人在，这就是日本。2004年1月13日Yahoo刊登的文章《美国债券市场的迷局》就分析道：在几分钟之内,美元对欧元下跌了1%。这对美国股市是一个的打击。然而,美国的债券市场在同一天表现强劲。这实在是个谜。….. 对于这样一个谜局,答案与解释会有许多。日本中央银行一直以来不停地干涉其外汇市场,其目的则是为了让日元兑美元维持较低的汇率,从而维护日本的商品出口力的竞争性。就今年1月份第一周而言,日本央行已在外汇市场上注入了价值约400亿的美元,即在那一周内,日本央行以日元付出,购入了400亿美元。那么又如何处置这些被购买的美金呢?他们从来是不会以现金方式被保存起来的,事实上,他们用这些美金去购买了美国国债

这里就回答了关于谁来吸纳各国手里的赤字美元的问题，也解释了日本大量吸入之后，又怎么来周转这些美元。日本并没有把这些美元压箱底，日本还是用来买美国国债。因此，宏观地看，美元走弱之后，美国贸易赤字的债务本质就显露无疑了。

美元周转的四种形式

归结一下，美国用来支付贸易赤字的大量美元，以四种形式在国际上周转。一部分作为各国的储备货币停滞在各国的央行里；一部分作为各国在美国之外的支付手段流通；一部分作为投资流回美国，投入股市或直接投资；还有一部分则是购买美国债券，化为国际债权。

由于美元下跌较快，各国可能都要考虑降低美元储备的比例，因此这一块的美元减少。由于欧元区流通欧元，加上欧元坚挺，在国际支付上欧元占的比例在提高，美元在第二块也应该减少。美国股市并不太好，尽两年对美国的直接投资也减少不少，2002年中国吸收外资直接投资超过美国，因此第三块也减少了。惟有第四块增加。上述美联储2004年3月4日公布的报告实际上就是证明了上面的分析。

而第四块的增加，又是通过外部美元购买日元，日本用买入的美元购买美国国债来实现的。中国政府也在大量购买美国国债，主要是用贸易顺差得到的美元和外资直接投资到中国带入的美元。

笔者认为，近年来美元的贬值比较猛烈，使得原来的国际货币体系发生了结构性的变化。比如如果美元对日元没有贬值趋势的话，日本是不会进行央行干预收购美元的。日本也就不会吸纳那么多美元而不得不买入美国债券。而美元贬值的原因可能很多，但是美国的贸易赤字太高造成大量美元流入国际而使得美元在国际上供大于求，应该是一个主要原因。

注意日本政府的意图

日本央行大量吸纳美元，进行干预，除了似乎是监守日元不升值的意图之外，很明显还在输出日元储备。也就是说，由于各国可能减持美元储备，必然要用其他货币补充，日元看涨，当然就可能大量吸入日元。于是日元成为较大比重的储备货币。而我们已经看到储备货币就象实物一样，可以用来换到对方的实物的。因此必须注意到日本政府的货币策略，也要注意美国对日本的央行干预的态度。笔者隐隐间感觉美日之间对于这个问题是有某种默契的。而世界货币体系是否趋向于根本性的变革，还有待研究。