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美联储惊世豪赌－－美国房价上升

刚看到了篇文章，提到美联储目前已经将全部资产8000亿美金的50％，通过抵押放款给银行，换成了次级贷款。在美联储这样的层面、这种操作方式、这等操作力度从未有过。再加上最近时间美联储主席伯南克强势主导的大幅降息。可以肯定，美联储已将维护金融系统稳定、放在了控制通货膨胀之前，作为最优先的考虑。

伯南克、美联储采取以上措施的公开逻辑假设在于：

目前接手次贷的价格，虽然远高于次贷的真实价格、即次贷产品充分市场流通价格。但由于次贷产品的基础支撑房价，终有一天会回到当前的水平，只要美国、世界经济继续向上。所以从大时间循环来看，次级贷款的市场充分流通价格、也终将回调到美联储接手的水平。而如果放任次贷产品的进一步市场抛售、而导致次贷产品的市场流通价格一路走低，那么整个金融系统，由于没有美联储这样近似无限资金支持，必然会导致大面积的破产，而造成无法修复的损伤。极端情况会导致如1929年的特大股灾，深度伤害真实经济。所以美联储有必要将自己无限的资金、出借给持有次贷的金融机构，以避免由于资金短缺而造成破产的现实发生。

这正如赌博理论所揭示的：如果你有无限量的资金，你一定是最后的赢家。因为在发生第一次损失之后，你要做的其实就是不断加倍下注，总有你赢回全部赌注的一轮。

在对美联储的决定和行动产生的影响进行评估之前，有必要回顾下上世纪90年代发生的一件同样是由金融衍生品导致的金融危机：LTCM美国长期资本管理基金的事实破产接管事件。

LTCM是对冲基金，交易的基本假设是：如果同一件商品在AB市场存在价差，那么AB市场价格最终必然趋向一致。所以可以分别在两个市场高卖低买，无风险套利。LTCM利用这一基本原理，加上它高超的财技，在鼎盛时控制了1400亿美金资产，各主要投行纷纷大量借款给LTCM。但原理正确、并不代表过程没有风险，AB市场价差在趋向一致前，可能会扩大。LTCM正是忽略了系统风险可能给交易员带来的心理影响，估小了AB市场的最大价差，导致不断扩大的AB市场价差枯竭了他最高37亿的资本金，最后落得以美联储出面组织的华尔街银团接管的下场。接管的银团，在美联储不断降息，发放坚决救市信号的情况下，才从继续亏损13亿美金的状况转危为安，最终收回的投资。华尔街再次从悬崖边上被捞了回来。

比较这两次危机，对冲在市场正常波动的情况下、是完全正确的，但预料外的大波动，会毁了他的生存基础：AB价差将缩小。次贷危机也是一样。原有房贷的发放是有双保险的：贷款人收入、以及房屋估值。但次贷自动放弃了贷款人收入这一保险。经济向好时自然刺激房价向上，房价向上自然刺激消费、推动经济向上，互推互助、没有下跌的理由。而次贷的基础是房价，自然风险可预期。只有房价巨幅下降、才会使次贷贬值。

但金融衍生品的繁荣，给贪婪心以最多的燃料，最终烧毁了对冲交易和次贷存在的基础。

LTCM的套利对象AB价差实际是非常微小的，要想给37亿资本带来最大收益，必须无限量的扩大套利交易额。通过运用金融衍生品，LTCM的最高财务杠杆达到30倍，就是这个原因。

LTCM交易的理论基础是说市场有足够的流动性、以避免人为操纵。而LTCM由于其无限量的扩大套利，从而使自己成为了这个市场事实上的操纵者。具体的他卖出了大量的高价、但流动性好的产品A，而买入了太多的低价、但流动性地的产品B。

当金融危机到来时，人们本能的溢价买入安全的产品A，抛售产品B，AB价差不断扩大。面对这种局面LTCM必须敏捷的作出选择：要么承认亏损，加入到抛售产品B的大军中，要么加大赌注、继续买入产品B，期望可以撑到AB价差缩小的时候。由于巨大的B产品多头位置，使得他事实上只能选择继续收购产品B，加倍下注。

是LTCM巨大的成交，造就了早期的利润，也造就了无奈的选择。正如在2万股流通股票市场上买入1股，不会影响价格，随时可以卖出脱身，而买入1万股，将推动价格上升到C，立刻实现账面巨大盈利。而想要卖出时，价格将下滑，不可能在价格C脱手，必然要承受大量立刻损失。而最可怕的是根本没有买盘。

金融衍生品在对冲交易中所起的作用，是使得LTCM只需用资本金来对付AB价差，而AB的本金部分由投资银行来负责。所以当LTCM面临资本金枯竭导致违约，也一定会连带投资银行发生巨大的亏损。

原来的房屋贷款有贷款人收入和房屋价值双重保险，但次贷自动放弃了收入保险。只有房屋价值单一保证的次级贷款被分为了高可靠部分次级贷款、和高风险部分次级贷款。高可靠部分因此有理由被评级公司列入高等级，可以被出售给养老基金、保险公司等法定低风险投资体。而高风险次贷则被出售给愿意冒风险的投资者。但实际上高可靠部分的高可靠只是理论上的绝对可靠，买入这部分资产的养老基金、保险公司如同LTCM中的投资银行，可靠只是建立在LTCM不倒闭的基础上。

金融衍生品在次贷中所以的作用，正是LTCM在对冲交易里的AB价差管制，并且使银行可以无限发放房屋贷款，高风险次贷交易者，成为了房屋贷款市场上的事实操纵者。一个流动性良好、资产定价合理的房贷金融产品市场，变成了流动性巨差、次贷产品价格高估的市场。也推动了房价高升到泡沫。

LTCM对冲交易涉及的金融产品AB是有到期日的。正是这一点，决定了AB价差最终将为0，LTCM的资产价值最终将会回复，所以美联储、银团接管LTCM最终获得了成功。但房价呢？正如开头所述，美联储下了一个巨大的赌注：将来的某个不确定的一天，房价会回来的，次贷的价格也一定会回升的。

可房价是没有到期日的啊！

• 这位兄台端地宏论啊